Jeudi 9 janvier 2025, SMART BOURSE reçoit Florian Ielpo (Responsable Macro au sein de l'équipe Multi-Asset, Lombard Odier IM) , Pierre Bismuth (Directeur Général et Responsable des Gestions, Myria AM) et Michel Martinez (Chef économiste Europe, Société Générale CIB)
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:14Pierre Bismuth est avec nous, directeur général et responsable des gestions de Myria Asset Management.
00:18Bonsoir Pierre.
00:19Bonsoir Grégoire.
00:20A vos côtés Michel Martinez, chef économiste Europe de Société Générale CIB.
00:23Bonsoir Michel.
00:24Bonsoir.
00:25Et Florian Yelpeau qui complète ce trio, responsable Macro chez Lombard Odier IM.
00:29Bonsoir Florian.
00:30Bonsoir.
00:31Merci d'être là messieurs, ravi de vous retrouver dans cette première semaine de
00:34rentrée pour Smart Bourse et pour les marchés avec un mouvement que tout le monde regarde,
00:40le mouvement des taux, des taux longs notamment, effectivement, qui se réapprécie fortement
00:44depuis quelques semaines maintenant.
00:46On avait eu un petit répit, je me souviens, fin novembre, après la nomination d'un
00:50Scott Bessin par exemple au Trésor américain.
00:53Ça a dû durer quelques jours, deux semaines au mieux, avant de repartir de plus belle.
00:57Le disant américain a repris sur la séquence du mois écoulé 50 points de base à plus
01:02de 4,70%.
01:03C'est ce qu'on a vu hier.
01:05Florian, le mouvement est assez global.
01:08Qu'est-ce qui explique là cette nouvelle patte de hausse des rendements obligataires
01:12souvent ?
01:13Alors c'est difficile de mettre le doigt sur un facteur unique je pense.
01:16Il y a deux facteurs qui nous viennent en tête dans nos discussions, dans le cadre
01:20de nos comités d'investissement.
01:22Le premier de ces facteurs c'est peut-être une forme de frustration vis-à-vis de la
01:25politique de la Fed.
01:26On est en train de se rendre compte probablement qu'il y a un peu plus d'inflation que prévu
01:29initialement, que l'inflation est un peu plus collante, un peu plus visqueuse comme
01:32on dit, que prévu.
01:34Et quelque part, cette remontée des taux s'effectuant au travers de la progression
01:39des taux réels, et non pas au travers de la climatisation, on aurait l'impression
01:43que les marchés tentent simplement de faire de la politique monétaire à la place de
01:47la Fed.
01:48Aussi simplement que ça.
01:49Parce que des taux courts à 5,5% ça a un effet sur le système interbancaire, c'est
01:55bon, les taux courts ont baissé, par contre les taux réels à 2,15, 2,25, 2,50 selon
02:01comment on les mesure aux Etats-Unis, ça c'est une variable qui va avoir une incidence
02:05macro sur le cycle, sur la conjoncture, qui peut être plus forte, plus marquée.
02:09L'investissement aux Etats-Unis il n'est pas très fort depuis trois ans, il faut
02:12être assez clair de ce côté-là.
02:14Alors ça c'est le premier facteur dans notre sens, c'est qu'il y a une frustration
02:17et une tentative de prendre la main, tout simplement, sur la politique monétaire.
02:21Le deuxième élément, pardon, c'est des problématiques de dette.
02:24On a encore des déficits rampants aux Etats-Unis qui sont monstrueux.
02:28Je sais qu'en France on parle beaucoup de déficits publics, mais il suffit de regarder
02:31de l'autre côté de l'Atlantique pour se rassurer.
02:33On est sur un doublé à 6% sur deux ans et là ce que projette le FMI, c'est 5% de déficits
02:39primaires, c'est proprement monstrueux.
02:42C'est ce qu'on pourrait utiliser en période de récession, sauf qu'il n'y a pas de
02:46récession, il n'y a pas visiblement de tentative de reprendre la main.
02:49Là encore, on a l'impression que le marché tente de reprendre la main aussi sur la politique
02:52fiscale.
02:53Quelque part, on a l'impression que le marché reprend la main sur le policymix dans son
02:56ensemble, à la fois fiscal et monétaire, et c'est ce qui justifie potentiellement ces
03:00remontées de taux.
03:01On est mal à l'aise globalement vis-à-vis de la situation, à la fois en termes d'inflation
03:05et à la fois en termes de fiscalité.
03:08Et le marché corrige.
03:09J'aime bien l'idée que le marché reprend la main, c'est l'idée de la patrouille
03:12obligataire.
03:13C'est-à-dire qu'on se montre vigilant par rapport peut-être à la première baisse
03:17de taux de 50 points de base de la FED en septembre.
03:20Sans parler d'erreur politique monétaire, mais peut-être un doute sur le bien fondé
03:24finalement de cette approche il y a quelques mois.
03:26Et puis sur la partie budgétaire, il est temps aussi de mettre un prix sur la signature
03:31ou le risque de signature peut-être de certains États.
03:34C'est un exercice qui est très difficile.
03:35C'est très difficile de mettre un prix justement sur la signature américaine.
03:38Là où on peut se dire que c'est plutôt l'inflation qui domine la partie dette, c'est
03:43parce que le dollar se rend chéri.
03:44C'est le contraire en Grande-Bretagne.
03:46Là, c'est vraiment la signature.
03:48Quelque chose de très marqué du côté fiscal à notre sens.
03:52Pour le moment, nos estimations, c'est que la trajectoire sur laquelle les US semblent
03:57s'orienter nécessite à peu près 70 à 80 points de base de taux réels en trop.
04:04Une prime de 80 points de base de taux réels.
04:07C'est ce qu'on a apprécié plus ou moins au-delà du pivot des 1,50.
04:10C'est un peu comme ça qu'on voit la situation.
04:12Simplement, gardons en tête que ces taux réels aussi élevés, c'est la plus mauvaise
04:16nouvelle macro qu'on puisse avoir dans l'environnement.
04:20C'est ce qui freine l'économie.
04:21C'est ce qui devrait freiner l'économie parce que ça a une incidence directe sur
04:24l'investissement et on connaît bien les canaux de transmission de la politique monétaire.
04:28Michel, le regard d'un économiste justement sur ces mouvements de taux, sur cette séquence.
04:33Quand on regarde cette évolution des taux longs depuis un mois, là vous le mentionniez,
04:39environ 50 points de base de hausse des taux.
04:42Comme vous le disiez, elle est globale à part peut-être le Japon et la Chine.
04:45C'est les ordres de grondeur qu'on retrouve sur tous les marchés.
04:48Et après, quand on regarde dans le détail d'où ça vient, ça vient essentiellement
04:53de la hausse des taux neutres.
04:58Autrement dit, les taux anticipés dans 5 ans, 10 ans, quand il n'y aura plus de cycle économique,
05:05les taux où les banques centrales s'arrêteront.
05:07Ce qu'on considère être les taux d'équilibre.
05:09Les taux d'équilibre.
05:11Quasiment 100% de la hausse des taux longs est expliquée par ça.
05:15Alors, ça correspond à peu près à ce qui a été dit.
05:19Finalement, le taux neutre, celui qui fait que la politique monétaire pèse ou ne pèse pas
05:26sur l'économie et qui permet d'arriver à 2% d'inflation partout,
05:30il a remonté en un mois d'environ 50 points de base.
05:34Ça révèle peut-être deux choses.
05:38Ça révèle des inquiétudes nouvelles sur l'inflation à moyen et à long terme.
05:43On voit que les anticipations d'inflation ont remonté aussi.
05:47Et ça révèle aussi, finalement, une prise de conscience de la résistance des économies avancées.
05:55Il faut pour le moment que la politique monétaire ou la politique budgétaire soit plus dure
06:00pour que les marchés du travail s'assouplissent plus
06:03et que les pressions inflationnistes domestiques se résorbent.
06:07Alors, pourquoi ça a augmenté de 50 points de base en un mois
06:11alors que finalement, quand on regarde les données macro-économiques...
06:14Et comme vous dites, partout. Pas juste aux Etats-Unis.
06:17Elles n'ont pas bougé significativement.
06:19Il n'y a pas eu en un mois de nouvelles données macro-économiques
06:23qui font dire qu'il faudrait des taux de 50 points de base plus élevés qu'auparavant.
06:27C'est juste qu'on ne sait pas où sont vraiment les taux neutres.
06:30On a vécu, pendant plus de 10 ans avant la pandémie,
06:33presque 10 ans entre la grande crise financière et après la pandémie,
06:38avec l'idée que les taux d'équilibre devaient être très faibles,
06:44pour la zone euro quasiment à zéro.
06:46Croissance potentielle quasi nulle, c'est un peu ce qu'on comprenait.
06:49Aujourd'hui, on sait qu'on est dans un nouveau régime.
06:53Je pense qu'il y a beaucoup d'arguments macro-économiques pour dire qu'on est dans un nouveau régime
06:56et que ce ne seront pas des taux aussi bas qu'auparavant.
07:00À quel niveau ils doivent être ? Il y a beaucoup d'incertitudes.
07:03Les marchés sont très volatiles, mais il n'y a rien de fondamental depuis un mois
07:07qui puisse expliquer ce repricing.
07:12C'est un tâtonnement de marché pour vous ?
07:14Les banques centrales sont un processus de baisse des taux
07:19qui est permis par la désinflation qui a été réelle.
07:25On a des taux d'inflation en zone euro à 2,4.
07:28Aux Etats-Unis, on est à moins de 3.
07:30On a été beaucoup plus élevés auparavant.
07:33Ça devrait continuer encore.
07:35La question, encore une fois, c'est jusqu'où il va falloir s'arrêter
07:39pour qu'on revienne durablement sur 2%.
07:44C'est un processus de découverte par apprentissage, par boulowing.
07:49Les banques centrales vont baisser les taux et on le saura.
07:54Mais les marchés tâtonnent aussi.
07:57Pierre, comment vous regardez ce mouvement ?
08:00On parle du mouvement qu'on voit depuis début décembre,
08:04mais si on remonte à la première baisse de taux de la Fed,
08:06mi-septembre, de 50 points de base,
08:08depuis ce moment-là, les taux longs n'ont cessé de remonter.
08:11C'est 100 points de base qu'on a repris depuis mi-septembre
08:14sur du 10 ans américain, par exemple.
08:16Je vais peut-être être moins intelligent que tout le monde.
08:19Laissez-nous juger.
08:21Je trouve ça extrêmement plaisant de revenir à des courbes de taux qu'on comprend.
08:28J'avoue que les courbes de taux complètement inversées,
08:32où on craint des récessions fantômes qui n'arrivent jamais,
08:36c'était quand même une vraie énigme.
08:40Moi, honnêtement, je n'étais pas très à l'aise avec des courbes de taux comme ça.
08:43Maintenant que les courbes de taux sont enfin repentifiées
08:47et affichent des pentes positives, même entre le 10 ans et le 3 mois,
08:52je retrouve un monde dans lequel je suis beaucoup plus à l'aise.
08:58De manière totalement moins intelligente,
09:01je me dis qu'on est nombreux à penser comme ça,
09:04et qu'une courbe de taux, c'est forcément pentue quand il n'y a pas de récession.
09:09Et donc, on est à un bercepning.
09:14On parle bien d'une repentification par la hausse des taux longs.
09:18Parce qu'on voit ces mouvements de pentification généralement
09:22au moment du déclenchement d'une récession,
09:24mais parce que les taux courts se mettent à baisser violemment.
09:26On a quand même attendu 3 ans ou 2 ans, une récession qui est venue.
09:30Le marché était complètement de race énigme.
09:32Finalement, il a suffi de l'élection de Donald Trump
09:36pour se dire qu'on a un président qui est hyper pro-croissance.
09:40Parce que la dernière fois, il nous a mis du charbon sur du nucléaire.
09:44Et donc, on a eu une croissance américaine complètement folle.
09:47Et donc, on dirait que tout le monde a revu ses objectifs de croissance,
09:53ses objectifs de déficit.
09:56Et on revient finalement dans un monde où on comprend beaucoup mieux.
10:00Et effectivement, les taux courts sont plus bas que les taux longs.
10:04Et curieusement, tout le monde occidental réagit de la même manière.
10:09Il nous reste encore l'Allemagne.
10:11La Suisse, je ne sais pas où est le taux court en Suisse,
10:14mais il doit être vraiment très, très bas.
10:16– Proche de zéro déjà ? – 0,5.
10:18– 0,5, donc même la courbe suisse s'est repentifiée.
10:21On est presque plat désormais.
10:23– On a quoi ? 1,20 sur le 10 en Suisse à peu près ?
10:25– À peu près, oui.
10:26– Ouais, c'est ça.
10:27– Donc on est pentifiés.
10:28Enfin, tout le monde occidental est repentifié.
10:31Et c'est vrai que c'est quelque chose avec lequel on est quand même beaucoup plus tranquille.
10:35Donc ça veut dire que le marché, en gros, n'est plus nord-asthénique.
10:38Plus personne ne prêche une récession qu'on n'a pas vue.
10:41Même en Europe, on arrive à avoir un semblant de croissance,
10:45même si elle est moribonde.
10:47Et on en parlera sur les attentes économiques.
10:49Honnêtement, il me semble que le janvier 2025, c'est janvier 2023.
10:53En Europe, tout le monde est au bout de sa vie et proche de se pendre.
10:57Et aux États-Unis, finalement, il n'y a pas eu de récession.
11:00– Et ça nous dit quoi de comment les choses peuvent se développer au cours de 2025 ?
11:04Partant d'un pessimisme exacerbé sur l'Europe
11:07et d'un optimisme généralisé sur la croissance américaine
11:10en tant qu'investisseurs et gestionnaires, qu'est-ce que ça inspire ?
11:14– Moi, en tout cas, ce que ça m'inspire, c'est qu'on a une inflation
11:18qui est globalement plutôt contrôlée.
11:20Parce qu'on voit bien que la BCE n'a pas fini son cycle de baisse des taux.
11:24Et la Fed n'a pas entamé un cycle de remontée des taux.
11:28Alors, oui, je sais, moi, j'adore les dynamiques.
11:32On a eu un changement de discours de Jérôme Powell,
11:35mais on n'a pas eu le contre-pivot du pivot.
11:37– Non !
11:38– Et donc, comme on est toujours dans un cycle
11:41où on a des taux qui sont assez sous contrôle,
11:43la visibilité est en réalité très forte.
11:46On sait que la BCE va baisser.
11:48On sait que la Fed ne va pas monter.
11:51Elle va probablement baisser.
11:54– Et donc ça, au moins pour quelques mois, quelques trimestres peut-être,
11:58on a quand même un guide assez clair.
12:02– Oui, c'est quand même vraiment extrêmement agréable.
12:05Là, moi, je retrouve, j'espère que je ne me tromperai pas,
12:09mais un environnement très janvier 2023
12:12où, en fait, on a vraiment une Europe nord-astérienne
12:15avec des attentes extrêmement basses.
12:18En plus, on a des problèmes politiques,
12:21mais on sait tous très bien que, finalement,
12:23la politique allemande ou la politique française,
12:27oui, on peut se gargariser sur,
12:29ah, on emprunte plus cher que les Grecs.
12:31Mais bon, on n'est pas en 2010.
12:33On n'est pas à 35 %, donc on est à 3,40.
12:36Ce n'est pas bon, ce n'est pas super.
12:38Mais, en même temps, c'est bien que le marché obligataire fasse son boulot
12:41et dise, là, il faudrait peut-être arrêter de jouer avec les finances publiques.
12:44Donc ça, c'est plutôt pas mal.
12:46Mais on n'a pas, même en ayant un frein sur les finances publiques,
12:50on n'a pas du tout de marché qui prise des récessions.
12:53On voit que l'Allemagne, ah oui, le taux remonte,
12:57le taux des ans remonte.
12:59Il y a une prime de risque qui arrive et on se repentifie.
13:02Et c'est plutôt extrêmement agréable
13:04d'évoluer dans un monde obligataire
13:06qu'on comprend beaucoup mieux dans ce sens-là.
13:09– Je vous fais réagir sur l'Europe.
13:11Bien sûr, Michel, là, sur la croissance européenne
13:15qu'on entrevoit pour 2025.
13:18Le consensus est positionné entre 0,5% et 1%.
13:21C'est ça, peut-être ?
13:22– 0,9%.
13:23– 0,9%, précisément, pour le consensus moyen.
13:27Qu'est-ce qu'on peut mettre derrière 0,9% ?
13:30Quels vont être les moteurs ?
13:33Ou qu'est-ce qui va façonner cette croissance en zone euro
13:36pour cette année, selon vous, Michel ?
13:38– 0,9%, c'est déjà mieux que les deux dernières années 2000.
13:44En séquentiel, d'ailleurs, même les trois dernières années,
13:472022, 2023, 2024.
13:49Donc ça, c'est intéressant, ce que vous mentionnez,
13:52le pessimisme ambiant, mais le consensus des économiques,
13:55c'est une croissance légèrement supérieure en 2025
13:58que les deux ou trois dernières années.
14:00Et la raison, c'est le rebond de la consommation.
14:03Tout le monde prévoit un rebond de la consommation
14:06et donc les plus optimistes au-dessus de 0,9% se disent
14:09qu'il y aura du pouvoir d'achat
14:11et en plus, il y aura une désépargne.
14:14Les moins optimistes disent qu'il n'y aura peut-être pas de désépargne.
14:17On sait qu'en Europe, la raison de la faiblesse de la consommation
14:20ces deux dernières années, ça a été un taux d'épargne extrêmement élevé,
14:233,5% au-dessus des moyennes pré-pandémiques.
14:27Mais je crois qu'il n'y a pas d'équipe d'économistes
14:32qui entrevoient que la consommation reste morose.
14:35Et la raison pour ça, c'est que c'est la désinflation
14:38qui permet des hausses de pouvoir d'achat.
14:40Le revenu disponible en Europe, il augmente de 2,5% en 2024
14:45et vraiment à 1,5% en 2025.
14:48La raison, c'est simple, si vous avez une inflation autour de 2,
14:52et les salaires sont à 4 et des poussières,
14:55même s'ils descendent à 3, il y a du pouvoir d'achat.
14:58Et donc, pour que la consommation reste plate,
15:02ce qu'elle a été ces dernières années,
15:04il faudrait que le taux d'épargne, qui est déjà stratosphérique,
15:07devienne super stratosphérique.
15:09Et donc ça, ce n'est pas impossible.
15:12Même face à l'incertitude ?
15:14Même avec le traumatisme de l'inflation,
15:17qu'une génération n'a jamais connue,
15:19qui peut marquer les esprits pendant longtemps ?
15:22Ce n'est pas impossible.
15:25Peut-être que toutes les équipes d'économistes se trompent
15:28et que le taux d'épargne deviendra super stratosphérique.
15:32Mais quand on analyse les mesures d'incertitude,
15:37il y a pas mal d'indicateurs,
15:39ils sont déjà super stratosphériques.
15:41Donc c'est difficile de les imaginer pire encore.
15:45On prend le cas de la France.
15:47On a rarement connu autant d'incertitudes économiques, fiscales.
15:51Pareil en Allemagne.
15:53C'est difficile de voir pire que ce qu'on connaît aujourd'hui.
15:57Sans parler de la géopolitique.
16:00C'est ça l'idée, la consommation va rebondir.
16:04Et je pense que ce rebond de la consommation a déjà commencé.
16:08Tesco nous le dit,
16:10Mark Spencer nous le dit,
16:12Michel-Édouard Leclerc nous le dit.
16:14J'ai voulu écrire un papier cet après-midi sur le sujet.
16:16La consommation était à zéro pendant deux ans.
16:21Au troisième trimestre, en zone euro,
16:23elle a fait plus 0,7 sur un trimestre.
16:25Et là, on a des données sur le quatrième trimestre,
16:28les ventes au détail,
16:30les ventes de voitures.
16:33On a aussi un peu des choses sur la consommation d'énergie.
16:37C'est lié au temps, à la météo.
16:40Et on va probablement rester sur le même taux de croissance.
16:45Et donc vous allez faire en deux trimestres,
16:48trois ou quatre années de consommation.
16:50En volume.
16:52De ce qu'on n'a pas fait ces trois dernières années.
16:54Donc c'est assez intéressant de voir ce pessimisme ambiant mentionné
17:00et de le confronter à la réalité économique
17:04qui est moins morose, la réalité.
17:08On pourrait dire la même chose sur la production industrielle.
17:13Le chiffre allemand est plutôt bon aujourd'hui sur la production industrielle.
17:16Les chiffres allemands sont généralement toujours révisés à la hausse.
17:19Et le chiffre de la production industrielle du mois précédent en Allemagne
17:21a aussi été révisé un peu.
17:23C'est pareil, le consensus en Allemagne est à 0,6
17:25après deux années de croissance à zéro.
17:28Donc il y a quand même un socle là autour de la consommation
17:31et même pourquoi pas de la production
17:33qui est quelque chose qui apparaît solide quand même pour la zone euro en 2020.
17:36Oui, et donc vous mentionnez le fait que les risques de récession
17:43dans les pays avancés sont tels.
17:46Quand on les regarde à l'aune, les marchés obligataires
17:48avec des courbes des taux qui sont pentues,
17:50ces récessions n'existent pas.
17:52Mais quand on regarde la situation économique,
17:55les fondamentaux, la situation financière des agents privés,
17:59ménages et entreprises, dans les pays avancés,
18:02elle est aussi extrêmement bonne.
18:04Donc ce n'est pas eux qui vont dire j'arrête tout tout de suite.
18:09Et donc il faut un catalyste, ça peut être les coupables classiques,
18:13la géopolitique ou les finances publiques.
18:15Mais bon, quand on parle de finances publiques,
18:17on voit bien que la mode, l'envie, ce n'est pas de...
18:22Ce n'est pas la consolidation.
18:23Voilà.
18:24On est d'accord.
18:25Ou alors vraiment un petit pas.
18:27On nous dit moins de 5% de déficit en France cette année,
18:30ce serait un danger.
18:32Florian, sur cette idée effectivement,
18:35cet optimisme sur la croissance américaine,
18:38ce pessimisme peut-être, en tout cas cette ambiance pessimiste
18:42autour de l'Europe, comment ça peut se traduire
18:44en termes de dynamique de marché ?
18:46Ça fait au moins deux ans et beaucoup plus
18:49que les marchés américains, actions, surperforment l'Europe
18:53et le reste du monde.
18:55Est-ce que ça reste un schéma valable pour 2025 ?
18:58Est-ce qu'il faut imaginer des dynamiques
19:00qui pourraient changer de ce point de vue-là ?
19:03Pour continuer en filigrane de ce qui vient d'être dit,
19:07il faut aussi comprendre d'où est-ce qu'on vient.
19:09Les coupes étaient inversées et c'est loin d'être une idée bête.
19:13Moi ça m'interroge, ça m'a beaucoup interrogé également.
19:15Et on nous a dit mais non, parce qu'en fait l'économie va bien,
19:18c'est juste l'Europe et la Chine qui vont mal.
19:20C'est un petit peu un message dominant des dernières années.
19:23La vérité c'est que je me suis pensé récemment
19:25sur les rapports du FMI.
19:27Et ce que leur outlook montre simplement,
19:30c'est que ça fait deux années consécutives
19:32qu'on a eu une détérioration des conditions économiques
19:35dans quasiment 80% des pays de la planète.
19:38Et il y a juste une minorité de pays qui s'en sont bien sortis.
19:41Et parmi cette minorité, essentiellement les Etats-Unis
19:43qui sont en fait juste une espèce d'îlot
19:45où il n'y a pas eu de ralentissement
19:47en dépit d'une courbe d'étau inversée.
19:49Par contre la situation européenne s'est effectivement détériorée pendant deux ans.
19:52La situation chinoise s'est effectivement détériorée pendant deux ans.
19:54Et la situation d'une majorité de pays s'est détériorée.
19:56Aujourd'hui ce qu'on observe, c'est le contraire.
19:58C'est ça, l'exceptionnalisme américain, oui c'est ça.
20:00Aujourd'hui on a le contraire à ce qu'on a.
20:02Et je suis très aligné avec le rapport justement de l'IMF, du FMI.
20:05C'est qu'aujourd'hui on a le contraire qui est en train de se produire.
20:07C'est que le FMI attend qu'une majorité de pays développés
20:10voient une reprise économique au nombre desquels
20:12un grand nombre de pays européens.
20:14Et là dessus nous on est vraiment alignés.
20:16Et on pourrait être face à une forme de reprise nominale,
20:20c'est-à-dire qu'on a un peu d'inflation
20:22et un peu plus de croissance que prévu,
20:24alors qu'on n'a pas eu de récession.
20:26C'est pas qu'on n'a pas eu de récession,
20:28c'est qu'on a eu un ralentissement qui se mesure
20:30dans des chiffres clairs tels que calculés par le FMI.
20:34On sort de cette mauvaise passe, c'est en train de s'améliorer.
20:37Il y a un endroit où on voit difficilement une amélioration,
20:39c'est les Etats-Unis.
20:41S'il y a un endroit sur Terre où il va être difficile
20:43de voir une amélioration, c'est les Etats-Unis.
20:46À moins qu'il y ait encore un nouveau dérapage
20:48et qu'on n'ait pas 5% ou 4% de déficit primaire,
20:51mais qu'on ait encore 6, 7, 8.
20:53Et je serais intéressé à voir la réaction des marchés dans ce cas-là.
20:58Sur le plan macro, l'anomalie est en train de s'inverser.
21:01C'est qu'aujourd'hui on va avoir une majorité de pays qui vont mieux.
21:04Il y a une reconvergence.
21:06En fait, il n'y a jamais eu de déconvergence.
21:08Simplement, on ne regarde jamais le gros du groupe,
21:11on regarde toujours le meilleur élève de la classe.
21:14Et le meilleur élève jusqu'à présent, c'est les Etats-Unis.
21:16Alors, est-ce qu'on peut tirer quelque chose de ça en termes d'investissement ?
21:20Sur les actions, c'est quand même difficile.
21:22Ce que les large caps américaines proposent,
21:24c'est de la croissance, de la qualité.
21:26C'est des styles qu'on aime bien avoir dans nos portefeuilles.
21:30Maintenant, quand on regarde l'Europe, quand on regarde la Chine,
21:32on va trouver des boîtes qui font aussi de la croissance,
21:34qui font aussi de la qualité et qui traitent à des prix,
21:36à des PE qui sont vraiment très différents.
21:39Comparer la technologie en Chine avec la technologie aux Etats-Unis,
21:42il y a un « edge » sans « H » des deux côtés.
21:44C'est-à-dire qu'il y a une avancée, un avantage compétitif des deux côtés,
21:47mais ça ne traite pas au même prix.
21:49Bref, tout ça pour dire que cette année, notre scénario macro,
21:53c'est de dire reprise nominale.
21:55Et ce qui va avec reprise nominale, c'est un étalement des performances,
21:58c'est-à-dire des performances plus homogènes.
22:00On aime bien le « high yield », on aime bien les obligations émergentes,
22:03on aime bien les actions émergentes.
22:05On aime bien tout ce qui n'est pas les actions développées,
22:08tout ce qui n'est pas les Etats-Unis.
22:09C'est là où on a envie d'aller grappiller un petit peu d'upside pour l'année à venir.
22:13Et ça a déjà commencé à payer.
22:15On a déjà vu une diffusion au-delà des Etats-Unis.
22:18Et quand je dis au-delà des Etats-Unis,
22:20c'est même au-delà des MAG7 qui font le marché américain.
22:23On a déjà vu cette diffusion payée, j'allais dire, dans le reste du monde
22:28ou c'est encore à venir ?
22:29Ça reste encore à venir, mais l'Europe reste assez résiliente.
22:31Le minéral est au monde bien.
22:33Il y a des vrais sujets.
22:35Je pense que d'ailleurs, dans les risques,
22:37on n'a pas encore trop évoqué,
22:38mais l'un des risques, ce n'est pas vraiment l'incertitude monétaire,
22:41comme on le disait.
22:43Les scénarios monétaires ont l'air assez tracés.
22:45On comprend à peu près bien où ça devrait aller.
22:47La consommation, ça a l'air de tenir.
22:49On voit assez bien l'amélioration en Europe.
22:51Potentiellement, l'amélioration en Chine également.
22:53Là où il y a plus d'incertitudes, c'est l'investissement.
22:55S'il y a un endroit où je pense que ça peut faire mal,
22:57c'est justement sur l'investissement.
22:58Pourquoi ?
22:59Parce que le risque politique, ça joue contre l'investissement.
23:02Et des taux réels super stratosphériques, pour reprendre l'expression,
23:06c'est aussi un négatif pour l'investissement.
23:09Ça, c'est le scénario de risque.
23:10Sinon, globalement, reprise nominale égale performances mieux étalées
23:14et pas une concentration de toutes les perfs
23:16sur un pays, un style, un secteur et 5 stocks.
23:21D'accord. Et cet étalement des performances,
23:23il peut se faire sans que ces 5, 6, 7 grosses valeurs
23:28ne craquent totalement, Florian ?
23:30C'est tout l'enjeu.
23:31D'accord, c'est ça.
23:32C'est tout l'enjeu de l'année.
23:33C'est le grand question mark de 2025.
23:35Par où se fait le rattrapage ?
23:36Est-ce que c'est un rattrapage par le bas ou un rattrapage par le haut ?
23:39Et les deux cas ne sont pas du tout les mêmes.
23:42Pour nous, ce scénario de reprise, c'est un rattrapage du bas vers le haut.
23:46Par contre, le scénario adverse, ce n'est plus du tout un scénario d'inflation.
23:49Pour nous, l'inflation, ce n'est pas du tout le risque extrême.
23:52Le risque extrême, c'est plutôt qu'il y ait des dérapages
23:54et que ces dérapages entraînent un nouveau ralentissement,
23:56cette fois-ci inattendu.
23:58C'est-à-dire qu'effectivement, on aura des courbes des taux
24:00qui n'anticiperont rien et on serait très surpris
24:03de voir le cycle se retourner par l'investissement par exemple.
24:07Pierre, je reprends tout à l'heure votre description effectivement
24:13de cette normalisation, ces normalisations des courbes de taux.
24:16Est-ce que pour vous, du coup, on comprend mieux ce qui se passe ?
24:19Est-ce que c'est un environnement favorable à la prise de risque ?
24:21Toujours pour 2025.
24:22Et comment on prend du risque sur les marchés financiers ?
24:26C'était déjà le cas en 2024.
24:27Pour répondre à votre question sur est-ce que ça s'est diffusé,
24:31vous avez le high yield émergent qui a fait 15% en devises dures en 2024.
24:36Donc, c'est vraiment une performance très forte.
24:38Ce n'est pas du tout le même cas.
24:40Même des indices high yield en Europe font mieux
24:42que certains indices actions en Europe.
24:43Bien sûr, mais c'est vrai que le high yield émergent
24:45qui est quand même vraiment du vrai risque.
24:47Mais attention, c'est en devises dures.
24:49Parce que bien sûr, en devises locales, vous avez la force du dollar
24:52qui fait que ça ne donne pas du tout les mêmes performances.
24:55Mais on a quand même des marchés qui sont très constructifs
24:58et des marchés risqués très constructifs.
25:00Et ce qui est assez paradoxal sur les marchés développés,
25:04c'est que tout ce qui est considéré comme pas risqué
25:06est le plus risqué et inversement.
25:08Le risque a changé de camp.
25:11C'est vrai qu'on est quand même très, très constructifs
25:14sur les obligations risquées depuis très longtemps.
25:19On n'aime pas du tout la duration.
25:21Le souverain.
25:22Le souverain, on n'aime pas du tout.
25:23On a un scénario de repentification.
25:25On en a notamment parlé.
25:28Et même une fois que les courbes se normalisent,
25:30ce n'est toujours pas intéressant pour vous
25:32d'aller être un peu plus long en duration sur des taux souverains ?
25:35Je pense qu'on n'est pas encore à l'équilibre.
25:37C'est vraiment une question de…
25:38Encore le bon prix.
25:39En tout cas, tant que les courbes bougent à ce point-là,
25:42et c'est vrai qu'elles ont vraiment tourné et elles continuent de tourner,
25:46moi, je n'aime pas trop cet environnement où on se dit…
25:51C'est comme un tourniquet.
25:54C'est la lessiveuse.
25:55Un tourniquet, on ne peut pas savoir.
25:57Il faut être vraiment très tactique.
25:59Et nous, malheureusement, on n'a pas un style de gestion tactique.
26:02On est plutôt stratégique.
26:03Donc là, on attend que les marchés soient à l'équilibre.
26:05On est beaucoup plus à l'aise sur les…
26:08Alors, nous, on aime bien les marchés actions développés.
26:10Et on est surpondérés, Europe.
26:12Pour plein de raisons.
26:14Parce que les dynamiques n'ont pas été bonnes.
26:16Et parce que, encore une fois,
26:19pour peut-être clarifier ma position,
26:22toute surprise ne peut être qu'une surprise positive.
26:25En Europe.
26:26Pour le moment.
26:28Alors, c'est vrai qu'on a eu beaucoup de mal à trouver.
26:30On a fait notre comité d'allocation hier.
26:32Et on a eu beaucoup de mal à trouver un scénario de risque négatif.
26:34Donc, je suis vraiment…
26:35Sur l'Europe ?
26:36Ah oui, non, c'est vraiment très très dur.
26:37Donc, le pire est déjà intégré, quoi.
26:39Oui, mais c'est vrai.
26:40C'est dur de trouver un scénario de risque négatif.
26:42Plus négatif que ce qu'il y a.
26:44Ça peut être vraiment une bonne idée.
26:45Parce qu'on a vraiment phosphoré.
26:47Et c'est vrai que l'inflation, on est raccord.
26:49On pense que les banques centrales ont fait vraiment le boulot.
26:51Et qu'elles sont tellement vigilantes
26:53que la reprise de l'inflation est assez peu probable.
26:55On a du mal à voir comment le scénario macroéconomique de croissance,
27:00ça pourrait être pire en Europe.
27:02Parce que, même à 0,9%, ce n'est quand même pas incroyable.
27:05En France, on n'arrête pas de baisser les prévisions de croissance.
27:08Mais en même temps, on a une Union européenne qui est plutôt conciliante.
27:15Donc, on sait que le déficit va être plus important qu'il aurait dû être.
27:20Donc, on n'a quand même pas un gros haircut sur les dépenses publiques.
27:24Donc, je pense que sur le scénario central,
27:28on a un scénario de risque positif qui est très important.
27:32Rattrapage de l'Europe.
27:34Ça peut être effectivement un des grands thèmes de cette année 2025.
27:38On n'est pas sous-pondé aux Etats-Unis.
27:40On est neutre.
27:41D'accord.
27:42Au niveau des Indes.
27:43Sur l'Europe, qu'est-ce qui peut déraper du scénario central, Michel ?
27:49Et j'imagine qu'il faut dire un mot aussi de l'emploi,
27:52qui est une variable clé aujourd'hui dans la dynamique d'inflation
27:55que surveille notamment la Banque centrale européenne.
27:58Donc, partant de l'emploi, de ce qui peut se passer sur l'emploi cette année,
28:02qu'est-ce que ça nous dit ?
28:04Jusqu'où la BCE pourrait aller en matière de baisse de taux, Michel ?
28:09Oui, oui.
28:10Tout à l'heure, on parlait de sous-performance de l'Europe.
28:14En fait, en termes de marché du travail,
28:17on ne peut pas parler de sous-performance de l'Europe depuis quatre ans.
28:20Ça a été une extraordinaire performance.
28:23Le taux de chômage en Europe n'a jamais été aussi bas
28:26pendant depuis les Trente Glorieuses.
28:28Et tous les autres indicateurs de tension sur le marché du travail
28:31donnent la même photo.
28:34Donc, on a un marché du travail qui est extrêmement tendu.
28:39Le taux de chômage, il est à 6,3.
28:41Ce n'est pas le même qu'aux États-Unis,
28:43mais par rapport à ce à quoi on est habitué, c'est extrêmement tendu.
28:48Donc, une très bonne performance du marché du travail.
28:51Et il faut avoir en tête que l'Europe est face à un défi démographique.
28:58La population en âge de travailler est en train de baisser.
29:01Et maintenant, elle baisse.
29:03Et elle va continuer.
29:04D'après les projections de la Commission européenne,
29:06elle va baisser de 0,4 % par an entre 2025 et 2030.
29:11Donc, ça veut dire que si vous créez zéro emploi,
29:17le chômage, il baisse.
29:20Si vous détruisez un peu d'emploi, le chômage, il baisse aussi.
29:24En zone euro, c'est ça la situation.
29:28C'est quand même très important en termes de perspectives salariales.
29:35La hausse des salaires va ralentir parce qu'elle est indexée sur l'inflation.
29:42L'inflation ralentit.
29:43Mais jusqu'à où ?
29:44Ça dépend évidemment des tensions sur le marché du travail.
29:48Et là, pour moi, le risque est plutôt légèrement haussier
29:53par rapport à ce que le marché anticipe.
29:58Peut-être que si la croissance est légèrement supérieure,
30:04j'entends un discours qui n'est même plus positif que celui que j'ai en tête,
30:08si c'est ça, il y aura plus d'emplois, le chômage baissera plus
30:12et les tensions salariales seront plus fortes.
30:15Pour vous donner quelques ordres de grandeur,
30:18il y a deux pays qui ne vont pas bien, Allemagne et la France.
30:22La France, la progression des salaires est faible, autour de 2.
30:27Allemagne, on n'est pas loin de 2,5-3.
30:30Mais c'est parce que c'est les pays qui vont moins bien.
30:33C'est les deux pays où le taux de chômage monte.
30:36Mais les autres pays, le taux de chômage baisse très vite.
30:39D'une part parce qu'il y a une dynamique de croissance qui est plus forte.
30:44D'autre part parce qu'ils font face à ces défis démographiques.
30:48Quand vous regardez la moyenne de salariat dans d'autres pays, c'est 7%.
30:537%.
30:55Et donc, vous voyez...
30:58Donc c'est les périphériques, l'Est, etc.
31:02Il y a l'Espagne, mais même en Italie, les salaires sont 1,5.
31:06À trop regarder la France et l'Allemagne, on rate le point.
31:10Ça, c'est pour moi un thème de marché.
31:13En tout cas, je pense que les marchés vont se dire
31:16que la France et l'Allemagne ne font pas bien le chômage.
31:19Donc la BCE doit baisser les taux.
31:21Mais si la BCE regarde les agrégats,
31:24elle n'est pas sûre qu'ils baissent aussi vite.
31:27Alors l'inflation totale, oui, elle va aller vers 2.
31:30Mais l'inflation sous la cente, elle est à 2,7.
31:33L'inflation des prix des services, elle est à 4.
31:35Elle est à 4 depuis 6 mois.
31:372,7 depuis 6 mois, ça ne bouge plus.
31:39Ça, ça va baisser un peu.
31:42Mais est-ce que ça va aller vers des niveaux compatibles
31:46avec 2% durablement cette année ?
31:49Nous, ce n'est pas loin d'être notre scénario,
31:52mais on n'est pas du tout sûr.
31:54En particulier si la croissance est plus forte.
31:57Alors là, non. Ce ne sera pas le cas.
32:00Du point de vue de la BCE, ça signifie que oui,
32:03les taux à 3 vont pouvoir les baisser.
32:07On peut faire encore quelques baisses de taux à chaque meeting.
32:10En janvier, en mars, on va baisser à 2,5.
32:13On va passer à 2,5.
32:15Mais après 2,5...
32:17Dès 2,5, ça va être une autre histoire.
32:20Ça va dépendre des données.
32:22Mais vous voyez, d'un point de vue fondamental,
32:25il n'est pas évident que l'inflation sous la cente,
32:28en mars, elle soit de 2, 2,3.
32:31Ce n'est pas du tout acquis.
32:33Si elle reste à 2,7, je pense qu'ils vont se poser...
32:37Et s'il y a la croissance qui revient...
32:39Et même si en Allemagne et en France,
32:42on a le taux de chômage qui monte,
32:44mais que le taux de chômage moyen de la zone euro continue de baisser,
32:47qu'est-ce qu'ils feront ?
32:50Une baissée qui baisserait moins ces taux que prévu.
32:53Parce que là, oui, elle est à 2,5.
32:55Le marché...
32:56Peut-être que c'est un peu corrigé.
32:58Le marché, il price 2 maintenant.
33:01Ça peut être une déception pour la partie action en zone euro
33:05ou si la contrepartie, c'est qu'il y a plus de croissance,
33:08est-ce que c'est ce phénomène-là qui l'emporte ?
33:10Parce que tout l'enjeu, c'est la croissance des profits.
33:12La croissance des profits, à ne pas casser.
33:14Ce qu'on voit, nous, dans nos indicateurs macro,
33:16de suivi de conjoncture de nos castings,
33:19c'est que cette reprise européenne, elle est encore en brillonnaire.
33:22On est encore au début de cette reprise européenne
33:24quand on regarde l'ensemble des secteurs
33:26qui composent la zone euro, principalement.
33:28Le risque, c'est effectivement que la BCE
33:31ne baisse pas suffisamment ses taux
33:33et qu'elle vienne contrecarrer ce début de reprise.
33:36Et si, reprise, il n'y a pas,
33:38et si d'autres banques centrales font la même erreur,
33:40si c'est une erreur, évidemment,
33:42là, on va commencer à mettre en danger
33:44ces perspectives de profit.
33:46On est des drogués au profit,
33:49pas des drogués à la monnaie de banque centrale.
33:51Il faut être vraiment très clair de ce côté-là.
33:53Et on veut voir plus de profit dans les boîtes européennes
33:56pour pouvoir y retourner et créer un engouement
33:58vis-à-vis d'actifs qui, aujourd'hui, sont détestés.
34:01Oui, c'est ce que vous disiez.
34:02Par les gérants de portefeuille.
34:04Nous, on a envie de sortir des US.
34:06Jusqu'à présent, ça a été coûteux de sortir des US
34:08en termes de performance.
34:10On entrevoit un chemin, une ligne de crête
34:12pas très facile à naviguer
34:14où, effectivement, si la BCE
34:16fait ce qu'on imagine qu'elle va faire,
34:18et là, nous, on irait plutôt à 2 %,
34:20on serait assez content de voir 2 %,
34:22alors on serait content de détenir
34:24des actions européennes.
34:25Et deuxième point, attention quand même,
34:27on ne peut pas vraiment aller en dessous de 2 % pour l'instant.
34:29Le risque, c'est l'euro.
34:30C'est que la zone euro
34:32pourrait se mettre à importer de l'inflation de l'extérieur.
34:35Et ça, ce ne serait pas spécialement une bonne nouvelle.
34:37Les prix du pétrole...
34:38C'est encore vrai, ça, oui.
34:39C'est encore un facteur important.
34:42La faiblesse de la devise euro
34:44et le lien avec l'inflation importée...
34:47Pas autant que pour la Grande-Bretagne.
34:49C'est une évidence.
34:50La zone euro est une grande économie intégrée, soit.
34:54Mais voilà, si on a un change qui n'est pas en dessous de la parité,
34:56ça va commencer à devenir difficile.
34:58Ce n'est pas notre scénario.
34:59On verrait plutôt un rebond de l'euro, justement,
35:01vu tout ce qui est anticipé
35:03en termes de scénario monétaire aujourd'hui.
35:05Oui.
35:06Sur les changes, effectivement,
35:07est-ce qu'il faut se préparer à beaucoup de mouvements de change ?
35:10On a très peu parlé de Donald Trump, au passage.
35:14Mais non, mais c'est très bien.
35:16On s'est focalisés sur autre chose que Donald Trump.
35:18Mais on sait quand même qu'il est là, qu'il est dans la pièce
35:20et qu'il va arriver.
35:22Mais le dollar fort, on sait qu'à un moment,
35:26ça peut peser non seulement sur l'activité aux Etats-Unis,
35:30sur les entreprises américaines,
35:32mais ça peut être un problème pour le reste du monde aussi.
35:35Pierre ?
35:36Oui, alors c'est sûr que nous, on est quand même assez dépendants
35:38des matières premières.
35:39Donc comme tout se passe en dollars,
35:40c'est là où on peut avoir de l'inflation importée.
35:42Mais pour reprendre sur la BCE,
35:44en fait, on peut très bien imaginer qu'elle vise un taux réel à zéro.
35:48Et je pense qu'elle sera finalement assez pragmatique.
35:51Parce que la BCE, elle est toujours en retard,
35:55mais elle est quand même assez pragmatique.
35:57En fait, si on parlait de taux réel au début de l'émission,
35:59on peut très bien se dire que finalement,
36:01la BCE, elle pilotera le taux réel de telle manière
36:05qu'il soit complètement plat.
36:07Et que justement, il y ait une préservation des profits.
36:11Parce qu'elle n'a pas le mandat sur le chômage,
36:15mais elle voit quand même que 50% du PIB
36:19est un peu dans un marasme entre l'Allemagne et la France.
36:23Donc je pense qu'elle sera finalement suffisamment pragmatique.
36:25Oui, s'il n'y a pas que l'Allemagne et la France qui comptent,
36:27la France et l'Allemagne, ça peut toujours aussi compter.
36:30Oui, parce que finalement, c'est un jeu d'équilibriste.
36:33Oui, c'est le jeu des gouverneurs.
36:35François Vidal-Rodgallo affirme qu'il faut aller à 2% d'ici cet été,
36:39que c'est l'objectif.
36:41Tout le monde a intérêt à ce que justement,
36:43la grande économie intégrée fonctionne mieux ensemble.
36:45Après, on voit que politiquement,
36:47il peut y avoir des front-tireurs.
36:49Je pense à l'Italie où, sans parler de Donald Trump,
36:53on voit qu'il y a des photos qui circulent
36:55avec Giorgia Meloni,
36:57et on peut penser qu'il y a des gens qui veulent y aller tout seuls.
37:03Donc c'est vrai que la BCE,
37:05comme antitestabilisatrice, c'est plutôt pas mal.
37:07Sur le dollar fort, malheureusement,
37:09le marché, il est un peu...
37:11Encore une fois, je pense qu'on est aussi
37:13un peu intelligents l'un que l'autre.
37:15C'est que la différenciation de taux
37:18fait qu'il y a un soutien pour le dollar
37:20qui est pour l'instant en manifeste.
37:22Et si on se dit que le dollar,
37:24c'est le equity du pays Etats-Unis,
37:26c'est vrai qu'on a quand même une force économique
37:28qui est redoutable.
37:30Donc je ne sais pas comment faire baisser le dollar
37:32avec une économie qui vole de record en record
37:36et qui surprend tout le temps à la hausse
37:38et avec un président, en tout cas,
37:40un ancien président qui était quand même
37:42assez pro-business et un nouveau président
37:44qui est encore plus pro-business.
37:46Donc c'est vrai que là,
37:48c'est très difficile pour les autres.
37:50Mais moi, je dirais que la BCE
37:52sera assez pragmatique
37:54et qu'elle n'entamera pas
37:56toute faiblesse,
37:58toute reprise économique.
38:00Elle va plutôt viser...
38:02Elle a été capable, le 6 juin 2024,
38:06d'attaquer la première,
38:08son cycle de baisse de taux,
38:10avant la réserve fédérale américaine.
38:12C'est ça, mais elle a été très soulagée
38:14par le fait que la réserve fédérale américaine
38:16lui emboîte le point de base.
38:18Oui, avec 50 points de base
38:20en septembre.
38:22Vous évoquiez les émergents
38:24dans l'idée que ça vous intéressait pour 2025,
38:26l'idée de cet étalement, comme vous dites,
38:28des performances floriantes.
38:30Les émergents, ça veut dire la Chine aussi ?
38:32Oui, ça veut dire que oui,
38:34on a une vision assez positive.
38:36C'est le moment d'avoir une vue plus
38:38constructive sur la Chine ?
38:40Pour les mêmes raisons qu'on peut avoir
38:42une vue constructive sur l'Europe.
38:44C'est-à-dire qu'on a beaucoup de nouvelles
38:46qui sont aujourd'hui pressées.
38:48C'est plutôt quelque chose qui va venir
38:50stimuler l'économie. On n'a encore pas vu
38:52l'intégralité de la stimulation
38:54fiscale qui va être déployable
38:56dans la zone.
38:58Et on a beaucoup de pessimisme
39:00dans le prix des actifs.
39:02C'est le type de configuration
39:04dans laquelle on peut avoir,
39:06quand on a cette impression qu'on ne peut pas avoir
39:08de plus mauvais scénario, de scénario plus adverse.
39:10C'est le moment où on peut avoir
39:12des surprises.
39:14On a cru le voir
39:16lors de l'annonce du premier stimulus.
39:18On imagine nous
39:20en tout cas que
39:22nos gérants actions qui ont les pieds
39:24en Chine
39:26nous en font part à chaque meeting
39:28qu'on a avec eux. Ils voient de l'amélioration.
39:30Ils ont une position plutôt positive.
39:32Ils adorent la technologie chinoise.
39:34Il y a des choses qui sont extrêmement
39:36novatrices, qui sont faites chez eux.
39:38Des entreprises qui sont de pointe
39:40mais qui ne sont pas du tout évaluées
39:42au prix des comparables américaines.
39:44Donc oui, on aime bien ça.
39:46Côté crédit, c'est aussi
39:48assez chouette. Vous avez
39:50des attentes de rendement élevées, des cari
39:52élevées.
39:54Ça a fait très bien cette année
39:56mais c'était plutôt un phénomène de reprise.
39:58Là, on va commencer à rentrer en vitesse de croisière
40:00chez les émergents.
40:02Cette vitesse de croisière est assez attractive
40:04aussi longtemps que le dollar n'est pas trop fort
40:06et ne vient pas perturber ce jeu-là.
40:08On s'arrêtera là pour ce soir, messieurs. Merci beaucoup
40:10d'avoir été des invités de Planète Marché.
40:12Le responsable de la Macro chez Lombard Audi et IEM.
40:14Pierre Bismuth, directeur général et responsable
40:16des gestions de Myria à cette main de l'amiante.
40:18Et Michel Martinez, chef économiste d'Europe de Société Générale CIB.