Mercredi 2 octobre 2024, SMART BOURSE reçoit Michael Israël (Cofondateur, IVO Capital Partners)
Category
🗞
NewsTranscription
00:00Le dernier quart d'heure de Smart Bourg chaque soir, c'est le quart d'heure thématique.
00:13Le thème ce soir, c'est celui de la dette émergente, les enjeux et les perspectives
00:17qu'on peut avoir pour cette classe d'actifs.
00:19Nous en parlons avec les spécialistes d'IVEO Capital Partners et son co-fondateur Michael
00:23Israel est à mes côtés en plateau.
00:25Bonsoir Michael.
00:26Bonsoir Guillaume.
00:27On parle peut-être de ce qui se passe du côté de la Chine depuis une semaine avec
00:32des annonces qui se sont multipliées sur le plan monétaire notamment, des promesses
00:37budgétaires également venant des autorités chinoises et surtout des réactions de marché
00:43qui ont été particulièrement violentes, d'une ampleur inédite en tout cas par rapport
00:48à ce qu'on pouvait observer lors de précédentes annonces de soutien du gouvernement chinois.
00:53Qu'est-ce qui s'est passé pour vous cette fois-là du point de vue de la Chine et comment
00:57est-ce que tout ça s'est ressenti dans la sphère émergente Michael ?
01:00Vous disiez un plan quand même assez sérieux, vous définissiez les plans, on va dire sur
01:07tous les plans finalement.
01:08Ce qui est bien c'est que c'est un plan qui couvre à peu près tous les leviers d'action
01:12et en plus dans lequel on a déjà annoncé que si ce n'était pas suffisant, il y a une
01:16porte ouverte.
01:17C'est un message assez fort.
01:18Ce qui s'est passé est très positif, d'ailleurs c'était le riz, c'était un marché qui
01:22est très sous-détenu et comme toujours quand c'est très sous-détenu et qu'il y a des
01:28bonnes nouvelles, vous avez une réaction très brutale à la hausse et si vous n'êtes pas
01:31dans le marché, vous passez à côté d'une partie importante de cette hausse.
01:34Alors ce qu'il faut comprendre par contre chez nous dans les obligations d'entreprise
01:42pour rester sur le segment sur lequel on est, ça ne fonctionne pas tout à fait comme les
01:46actions.
01:47D'ailleurs on n'a pas vu un rebond spectaculaire comme il y a pu avoir sur les actions.
01:51Mais il y a une raison, c'est qu'en réalité il n'y a pas eu non plus la chute et la décote.
01:56Je vais essayer juste de mettre ça clair, il y a une polarisation très claire dans
02:00le marché obligataire corpo-émergent chinois, c'est que vous avez d'un côté des sociétés
02:05de bonne qualité et sur lesquelles justement il n'y a pas eu de décote malgré le flux
02:10de nouvelles très négatives qui s'accumulent et le côté même non investissable qui était
02:14devenu la Chine.
02:15Mais comme il n'y a pas de risque de crédit à proprement parler sur ces sociétés-là,
02:20les cours d'action baissent parce qu'il y a du risque économique de faire moins de
02:23profit, du ralentissement, il n'y avait pas de risque de crédit.
02:25Donc on n'a pas assisté à des très fortes décotes qui pourraient nous amener aujourd'hui
02:29à avoir des rebonds spectaculaires.
02:31Et à l'opposé de ça, il y a une autre partie du gisement qui lui effectivement est très
02:36décotée qui est le secteur immobilier, le fameux, où là vous retrouvez tous les émetteurs
02:41de type développeurs, donc ceux qui sont vraiment pris dans la crise.
02:44Et là évidemment ce sont des choses qui ont commencé à remonter, mais c'est un peu,
02:49c'est très difficile d'être dans ce marché-là parce que ces sociétés-là sont très distresse.
02:53On est au milieu de restructuring pour la plupart, et donc compliqué de pouvoir y aller
02:59sans avoir pris avant beaucoup de volatilité, beaucoup de risque.
03:02Ce n'est pas un univers d'investissement qui vous intéresse aujourd'hui chez Ivo Capital?
03:05De toute façon, quand vous avez des messages très positifs, comme celui qui est lancé
03:11par le marché, vous regardez quand même, j'allais dire, on a réouvert un peu nos
03:18notes et nos analyses, mais il faut être conscient que si on veut aller sur la partie
03:22des choses qui étaient décotées, à ce stade c'est encore des choses très risquées.
03:26Donc même si on re-regarde et même si on y allait, ce ne sera pas un call majeur dans le portefeuille.
03:32Au-delà de ça, qu'est-ce qu'on peut dire de la classe d'actifs, de la dette émergente,
03:38corporate, high yield, on parle de dette au rendement, bien sûr, qu'est-ce qu'on peut
03:42dire des intérêts ou de l'intérêt de cette classe d'actifs aujourd'hui au moment où
03:46on se parle, comment on peut mesurer cet intérêt de la classe d'actifs à travers
03:51peut-être les émissions d'entreprises, tout simplement, et savoir comment ces émissions
03:55sont absorbées par le marché et les investisseurs aujourd'hui, Mickaël?
03:58Alors oui, c'est intéressant parce que c'est vrai que du côté du marché primaire,
04:02alors on a un marché qui est vraiment très actif et vraiment très attractif, donc pour
04:08vous donner quelques chiffres, ou en tout cas un chiffre, je vois nous depuis le début
04:10de l'année sur notre fonds Flagship, on a participé à 32 nouvelles émissions, ce
04:15qui n'est quand même pas rien, et en poids du portefeuille, c'est à peu près 30% du
04:20portefeuille qu'on a pu redéployer, même un peu plus d'ailleurs, redéployer sur ce
04:25marché primaire.
04:26Donc ça c'est intéressant, c'est intéressant aussi pour le stock, puisque finalement nous
04:32on travaille sur un stock, il y a les émissions mais il y a aussi tout le stock, d'avoir un
04:35stock qui se reforme, qui se reconstitue, et en plus dans un contexte de niveau de rendement
04:41qui est encore assez attractif, c'est bon structurellement pour le marché.
04:49Troisième chose différenciante, j'allais dire, c'est que le marché primaire est ouvert
04:57aussi dans d'autres zones du globe, mais ce qui est intéressant c'est le type d'émissions,
05:02là où on voit une distinction, c'est que par exemple on revoit beaucoup d'émissions
05:06de type infrastructure, project bond, des sujets qui sont dans le high yield, qui sont
05:12assez désertés maintenant sur les marchés développés, parce qu'il y a la concurrence
05:15des fonds de dette privée et des fonds de dette infrastructure qui ont levé des milliards
05:20et des milliards, et on va dire que sur les émergents, ça se passe encore sur le marché
05:25obligataire.
05:26Sur le marché obligataire, on finance des infrastructures et des projets de long terme
05:30encore à travers le marché obligataire pour ces pays émergents.
05:34Et dans les formats project bond, donc là c'est trop long à expliquer, mais qui sont
05:37des formats très fléchés.
05:38C'est ça, le produit de l'obligation est fléché vers des projets destinés justement
05:43à ça.
05:44Exactement, donc c'est très sécurisant, ça apporte beaucoup de visibilité, et le
05:50package de sécurité qu'il y a autour de ces obligations-là sont très différents
05:53d'une obligation d'entreprise typique, et en plus ce sont souvent des obligations amortissables
05:59et pas à échéance, donc c'est vraiment intéressant pour le stock.
06:03Et vous dites en fait que ces marchés-là, dans les marchés développés, ont été effacés
06:08par la concurrence de la dette privée, de la dette infra, etc.
06:11Ah oui, enfin sur la partie high yield, sur la partie investment grade, on voit encore
06:15des choses, mais sur la partie, enfin des project bonds d'investment grade, mais sur
06:19les bonds développés sur le high yield, il n'y a plus d'obligation comme ça.
06:22Et ça existe encore dans l'univers émergent.
06:24Autre enjeu, j'imagine, pour les actifs émergents et la dette émergente, la baisse
06:30des taux de la Fed, de 50 points de base, qui a marqué les esprits pour entamer un
06:34cycle de baisse de taux, le voyage a commencé, on verra quelle sera la destination finale
06:39de ce voyage de baisse de taux, mais évidemment vous travaillez sur des obligations en devise
06:44dure, en dollars, c'est ça, Michael, principalement, le fait que la réserve fédérale soit entrée
06:51en action, qu'est-ce que ça change et quelle perspective ça offre, justement, sur le
06:55comportement de votre classe d'actifs ?
06:57Bon, c'est un message positif, je crois, vous savez que quand les taux sont orientés
07:03à la baisse, pour les émergents, il y a ce raccourci, alors c'est la première lecture,
07:07mais il y a ce raccourci qui est plutôt porteur pour les émergents, de la même manière
07:11qu'à l'inverse, quand les taux sont dans un cycle haussier, on dit que c'est mauvais
07:14pour les émergents.
07:15Donc là, on a côté Fed, on va dire, si on est factuel, ce n'est pas un moment pour
07:20se replier et dire, c'est le moment de se mettre complètement aux abris, alors que
07:24la Fed est en train de pivoter, donc ça, c'est le premier point.
07:27Le deuxième point, c'est l'éléphant dans la pièce qui est la Chine, pour nous, qui
07:32a quand même freiné les flux, clairement, parce qu'il faut savoir, dans les obligations,
07:37on ne peut pas jouer pays par pays, ce n'est pas comme dans les actions, où vous dites
07:41bon, ce que je ne mets plus en Chine, je le mets en Inde, et puis j'ai redéployé.
07:47Donc, on avait quand même ça qui bloquait.
07:50Un vent contraire chinois très fort.
07:51Exactement.
07:52Donc là, le stimulus, il va avoir, il a déjà, de toute façon, quand même un impact sur
07:57les flux.
07:58Donc, on a quand même deux supports assez intéressants.
08:01Aujourd'hui, et dernière chose, c'est la croissance mondiale, qui n'est pas à l'arrêt.
08:08Il faut être factuel aussi, on peut se projeter, mais il faut aussi regarder les signaux qu'on
08:12a devant nous.
08:13Et aujourd'hui, on n'a pas d'inquiétude majeure sur un ralentissement brutal de la
08:19croissance.
08:20Donc, tout ça est favorable aux économies émergentes et aux actifs émergents en général.
08:24D'ailleurs, les performances, depuis le début de l'année, sont assez bonnes, même assez
08:28spectaculaires sur l'obligataire émergent.
08:31L'action de la Fed, ça aura pour conséquence de réduire la volatilité, par exemple, sur
08:36des marchés obligataires, comme ceux dans lesquels vous travaillez, Michel ?
08:40Alors, l'action passée, pas la baisse, mais ce qui est un point très intéressant, c'est
08:47qu'effectivement, aujourd'hui...
08:48Moi, je parlais de la baisse de taux, mais vous dites que ce n'est pas la baisse de taux, d'accord.
08:52Ce qui est très intéressant aujourd'hui, c'est que j'ai eu des discussions récemment
08:55comme ça, où on sent qu'il y a aussi encore un peu d'analyse sur le comportement, la volatilité
09:01qu'il y a eu ces dernières années sur les obligations.
09:03Et d'ailleurs, nous, on trouve que ça, c'est un faux indicateur, la volatilité passée
09:07des obligations sur le cycle de quantitative easing, elle est faussée.
09:13Pourquoi ? Parce qu'on avait, dans ces obligations qu'on portait à cette époque-là, que de
09:18la composante spread, quasiment, et pas de composante taux.
09:20Donc, du coup, on avait une sensibilité des obligs qui était une sensibilité au spread,
09:25évidemment très liée au côté risk-on, risk-off des marchés, donc très liée aux actions.
09:30Et on s'est plaint de dire que les obligations, ça ne joue plus le rôle refuge, c'est plus
09:35décorrélé quand les marchés sont risk-off.
09:38La raison, elle est vraiment purement mathématique.
09:39Il n'y avait pas beaucoup de taux à l'intérieur des rendements qui étaient proposés.
09:44Aujourd'hui, si je vous donne un exemple, aujourd'hui, on doit avoir à peu près 8%
09:47en dollars de rendement sur le fonds flagship.
09:49Sur les 8%, on a 47% de taux, 53% de spread.
09:53Juste vous placez…
09:55Oui, oui, oui.
09:56Voilà.
09:57Donc, la volatilité à venir sur les obligations, du fait du cycle de hausse des taux, maintenant
10:02la baisse, voilà, va changer les choses.
10:06Le fait d'avoir reconstitué cette partie taux dans les obligations, vous dites, ça
10:11peut limiter la volatilité à l'avenir ?
10:13Ah oui, clairement.
10:14C'est-à-dire que vous avez un instrument qui va réagir s'il y a du risk-off market,
10:19comme on dit, le taux normalement il va vous protéger et ça devrait…
10:23Le SOC.
10:24Bon, voilà.
10:25Après, il y a toujours dans l'autre sens.
10:26Oui, oui.
10:27Mais ce n'est pas le sujet aujourd'hui.
10:28C'est une configuration différente, effectivement, de ce qu'on a connu dans les périodes de
10:31grande quantité de l'Ibiza.
10:32Puisque vous êtes sur les taux, juste je termine sur les taux US, quelque chose d'intéressant,
10:37depuis que la Fed a pivoté, si vous regardez le reste de la courbe, il n'y a pas de baisse
10:42des taux.
10:43Donc, on a même une légère augmentation des taux sur le 5 an.
10:46Oui, oui, 5-10 ans a légèrement progressé, effectivement.
10:49Voilà.
10:50Depuis l'annonce de la baisse de taux en septembre dernier, oui, il y a quelques semaines
10:53à peine.
10:54Justement, en termes de stratégie obligataire, dans votre univers, évidemment, enfin, dans
10:57l'univers obligataire et a fortiori l'univers obligataire émergent, est-ce qu'on est
11:02toujours dans l'idée que, voilà, verrouiller du taux, verrouiller du rendement, ça reste
11:06la bonne stratégie ? Ou est-ce qu'il y a des limites aujourd'hui à cette stratégie
11:10? Puisque les taux ont remonté, mais on est dans la perspective de voir des taux qui
11:14vont quand même progressivement, graduellement, normalement, se réduire.
11:18Alors oui, d'abord, toute stratégie aujourd'hui de portage est encore à dominante high yield,
11:24encore une fois, parce qu'il n'y a pas de raison aujourd'hui de signaux pour se dire
11:28que c'est le moment de se mettre aux abris, il faut se mettre tout en investment grade
11:31et plus bouger.
11:32Il y a encore de quoi surfer sur le portage high yield, je vous ai donné des rendements
11:36en dollars, on est quand même sur des bons niveaux.
11:38Alors, il n'y aura peut-être plus autant de potentiel de gain par la baisse des spreads,
11:43parce que oui, les marchés se sont resserrés.
11:45Les taux sur la courbe intermédiaire, il y aura quand même peut-être aussi de la résilience
11:50parce qu'ils avaient déjà assez bien pricé quand même les mouvements, les annonces de
11:55la Fed.
11:56Mais en tout cas, le portage, il est là et à 8 %, bon, ça ne se refuse pas, ça se
12:01refuse pas.
12:02Et n'oubliez pas aussi, la désinflation est là, donc c'est du 8 % avec des taux
12:05réels positifs, ça a de la valeur.
12:07Maintenant, il y a deux manières de jouer le portage, il y a le succès des fonds datés.
12:13Voilà, on a le nôtre nous aussi, 2028, qui est ouvert et qui continue de collecter.
12:18Mais si on est transparent sur l'intérêt du marché, aujourd'hui, il y a aussi des
12:24limites aux fonds datés.
12:25Mais je vais revenir sur la première partie de la discussion, les nouvelles émissions.
12:30Vous voyez, ça, c'est vraiment dommage parce que sur les fonds datés…
12:332028, c'est dans 4 ans ?
12:35Voilà, 2028, c'est dans 4 ans.
12:36En général, sur le marché corporate high yield, on est plutôt sur des émissions au
12:40minimum 5 ans, 5-7 ans.
12:43On ne peut pas intégrer à la stratégie, c'est ça ?
12:44Et vous ne pouvez pas parce que vous avez la date.
12:46Donc, il faut aussi dire, il y a l'intérêt qui est toujours là, mais on perd une partie
12:50de l'intérêt aussi du marché, sauf si on a des fonds datés sur plusieurs maturités
12:57et qu'on peut retrouver par contre sur les fonds ouverts.
12:59C'est moins clair.
13:01Il y a match.
13:02Il y a match.
13:03Bien dit.
13:04Bonne conclusion.
13:05Exactement.
13:06Merci beaucoup Mickaël.
13:07Merci d'être venu nous parler de la dette émergente.
13:08C'est votre spécialité chez IVEO Capital Partners, vous êtes le cofondateur d'IVEO
13:12et c'était le dernier quart d'heure de Smart Bourse ce soir.
13:14Merci Grégoire.