Vendredi 2 février 2024, SMART BOURSE reçoit Raphaël Thuin (Responsable des stratégies de marchés de capitaux, Tikehau Capital) , Arnaud Morel (Gérant de portefeuille et Directeur de la Gestion Sous Mandat, Promepar AM) et Benoit Peloille (CIO, Natixis Wealth Management)
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00:00 (Générique)
00:10 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13 Raphaël Thuyn est avec nous, le responsable des stratégies de marché de capitaux chez TKO Capital.
00:17 Bonsoir Raphaël.
00:18 Bonsoir Erhan.
00:19 Merci d'être là. Merci à Arnaud Morel de nous accompagner également.
00:21 Bonsoir Arnaud.
00:22 Bonsoir.
00:23 Directeur des gestions sous mandat de Promepa Asset Management et Benoît Pelloual à nos côtés également.
00:27 Bonsoir Benoît.
00:28 Bonsoir.
00:29 Merci beaucoup d'être avec nous également.
00:31 Vous êtes directeur des investissements de Natixis Wealth Management Benoît, l'emploi américain évidemment.
00:36 Je reprenais un peu la perspective depuis le choc Covid, février 2020, comme point de départ, de référence.
00:45 On peut noter que l'économie américaine a mis à peine deux ans pour rattraper toutes les pertes d'emploi du Covid, 28 mois précisément.
00:54 C'est historique.
00:55 Et depuis février 2020, l'économie américaine a ajouté, si je puis dire, près de 5 millions d'emplois supplémentaires et encore 353 000 précisément au mois de janvier.
01:10 Ça paraît tellement incroyable que ce chiffre du mois de janvier pose même la question de savoir si ce n'est pas un blip ou une anomalie statistique quelque part.
01:20 C'est vrai que le track record des révisions dans ces chiffres, auquel on est habitué à voir surprendre assez nettement,
01:27 le ratio chiffre supérieures attentes versus inférieures, il est quand même assez considérablement, généralement, au-dessus des attentes en permanence sur les chiffres de l'emploi.
01:35 Il y a quand même un sujet sur la pareille statistique, ou en tout cas sur les anticipations qu'on en fait.
01:40 Mais c'est un très bon chiffre, évidemment.
01:43 Ça illustre une économie qui refuse d'atterrir en réalité.
01:47 Donc oui, c'est très bien. On ne peut que se réjouir d'un marché de l'emploi aussi dynamique, d'une économie qui tourne aussi bien.
01:52 Mais ça lève un problème pour la politique monétaire, très clairement, puisque ça vient valider le message de patience qu'a donné au marché Jérôme Powell.
02:02 Ça tire un trait sur l'ajustement monétaire d'une baisse de taux à venir prochainement. Je pense que c'est difficilement envisageable.
02:09 Même May est en train d'être sortie de la table par les investisseurs.
02:11 Il y avait déjà des arguments solides pour repousser l'idée d'une baisse de taux aussi prématurée.
02:17 Entre la volonté de ne pas répéter une erreur de baisse de taux prématurée, comme on a pu l'avoir historique, etc.
02:23 Mais il y avait les conditions de financement.
02:25 Quand on regarde les conditions de financement du simple fait de la détente des taux sur les marchés,
02:29 l'indicateur des conditions de financement de la fête de Chicago est revenu sur les niveaux de début 2022.
02:33 C'est-à-dire qu'on a quasiment effacé le recens monétaire.
02:35 Quand on regarde cet indicateur déjà avant ces chiffres de l'emploi, il y avait peu d'arguments qui allaient dans le sens de baisser les taux de façon urgente.
02:43 Mais surtout, ces chiffres de l'emploi viennent révéler un vrai problème.
02:46 C'est qu'au final, une économie qui refuse d'atterrir, c'est une économie qui est difficilement compatible avec un objectif d'inflation à deux.
02:51 Il va falloir à un moment réussir à la faire atterrir si on veut maintenir cet objectif.
02:55 Ils l'ont dit clairement. La Fed a besoin de voir de façon durable une inflation stabilisée sur cet objectif.
03:04 Pour l'instant, quand on regarde le marché du travail, il y a des signes de dégradation quand on creuse un peu sous la surface.
03:10 Mais fondamentalement, la dynamique des salaires, et c'est aussi le cas en Europe, pose toujours problème.
03:16 En tout cas, elle n'est pas compatible avec une inflation à 2%.
03:19 On a fait un petit exercice quantitatif.
03:22 Mais si on remonte aux années 80, en prenant l'employment cost index, le coût du travail américain,
03:28 en glissement annuel, il est à un peu plus de 4% aujourd'hui.
03:30 Il s'est stabilisé d'ailleurs. Il avait bien baissé. Il s'est stabilisé autour de 4,2%.
03:33 On s'aperçoit que 90% du temps, on doit avoir un employment cost index inférieur à ça pour avoir une inflation qui soit comprise entre 1,5% et 2,5%.
03:42 Et ça, c'est assez solide historiquement depuis les années 80.
03:45 Et quand on regarde le niveau aujourd'hui, ce coût du travail est compatible avec une inflation à 3,5% aux Etats-Unis.
03:51 Donc on est loin de l'objectif si on reste sur un marché du travail pareil.
03:54 Et si on veut atteindre cet objectif de 2%, ce coût du travail doit baisser assez nettement.
04:00 Il doit revenir autour de 2,5%. Et ça, c'est difficilement envisageable avec une économie qui tourne aussi bien,
04:06 un taux de chômage qui reste aussi faible. Il va falloir que le taux de chômage remonte et que l'économie freine.
04:10 Donc ce qu'on a vu jusqu'à présent n'est pas soutenable parce que l'inflation, elle est déjà à 2%, Benoît.
04:15 Ça fait 6 mois que le corps PCE est à 2%. Enfin 6 mois annualisés, on est inférieur à 2%.
04:21 Dans les déflateurs du PIB Q3, Q4, on est parfaitement à 2% sur le corps PCE.
04:28 Jérôme Poel le dit, on a confiance dans l'idée que ça va revenir à 2%.
04:32 On a besoin de plus de confiance. C'est là où il parle des salaires, effectivement, sans doute.
04:38 Mais je cite encore Jérôme Poel cette semaine. L'économie est en bonne place, c'est une bonne économie.
04:43 Nous ne voyons pas une croissance plus solide comme un problème.
04:47 Nous, membres de la réserve fédérale américaine, nous ne voulons pas voir de ralentissement du travail, du marché du travail.
04:53 Nous voulons voir une poursuite de la baisse de l'inflation telle qu'on l'observe depuis 6 mois.
04:58 Et c'est historiquement, généralement, la configuration qu'on observe, justement, avant que l'économie ne se mette vraiment à freiner.
05:05 En réalité, c'est qu'on a toujours ce degré de confiance important dans cette idée du soft ending.
05:12 Encore une fois, c'est une idée qui n'est pas du tout impossible.
05:16 Mais compte tenu du choc inflationniste qu'on a eu de ce resservement monétaire.
05:20 Encore une fois, il y a plein de raisons qui expliquent que ce resservement monétaire produise des effets moins immédiats,
05:24 qui sont plutôt plus étalés dans le temps, etc.
05:27 Mais ces effets vont se produire immanquablement dans l'économie.
05:31 Et donc, en réalité, effectivement, ils ont besoin d'avoir plus de confiance qu'on reste sur ce niveau d'inflation.
05:36 Et quand on regarde les chiffres, la dynamique des salaires, il y a quand même le doute sur le fait qu'on parvienne à rester sur ces chiffres d'inflation.
05:43 Il y a cette peur de voir l'inflation rebondir sous cet effet d'une dynamique des salaires qui refuse de se calmer.
05:48 Comment vous regardez la situation ?
05:50 Et la situation pour la Réserve fédérale américaine, bien sûr, Raphaël, pas facile.
05:54 Il ne se glorifie pas, Jérôme Poel, il ne proclame pas le succès du soft lending.
06:00 Ce serait sans doute être un peu trop téméraire peut-être de ce point de vue-là.
06:03 Mais quand même, c'est une bonne économie.
06:06 Enfin, je veux dire, eux-mêmes sont, je pense, complètement estomaqués.
06:09 Parce qu'il y a un an, la Fed voyait 0,5% de croissance au Q4 2023 par rapport au Q4 2022.
06:15 On est à plus de 3% de croissance avec une inflation à 2%.
06:18 Estomaqués, c'est un mot que tout le monde est espionnadé.
06:21 Je vais vous donner un chiffre sur les chiffres de l'emploi du jour.
06:24 On sort à 350 000. Le consensus était à 185 000.
06:28 77 économistes à qui on a posé la question avant la publication du chiffre.
06:32 Le plus optimiste était à 300 000.
06:35 Donc estomaqués, c'est un coup de semence.
06:37 Et c'est un coup de semence, le cadre a été bien posé.
06:40 C'est un moment où, justement, on est très attentif à ces chiffres,
06:43 à la suite en particulier du discours de Jean Poel, qui, oui, se réjouit,
06:47 semble satisfait de la tendance actuelle, mais continue à dire que, attendez,
06:51 il y a quand même un concept de ce que certains appellent l'immaculée désinflation.
06:57 Comment arrive-t-on à avoir de la désinflation à un moment où l'économie carbure,
07:02 d'une part, et le marché de l'emploi est d'une résistance absolue,
07:05 d'autre part ? On ne l'explique pas.
07:07 Et quand on ne l'explique pas en si longtemps, c'est que peut-être qu'il y a un loup.
07:10 Peut-être qu'effectivement, ces chiffres de l'inflation,
07:12 qui ont été très encourageants sur les six derniers mois,
07:15 ils pourraient se retrouver sur une dynamique plus compliquée dans les mois qui viennent.
07:19 En tout cas, effectivement, des gens dont le salaire augmente,
07:22 qui sont employés, ça a tendance à faire nourrir l'inflation, nourrir la consommation.
07:28 Et donc, un combat contre l'inflation qui va être de plus en plus difficile
07:31 pour les mois qui viennent.
07:32 En tout cas, c'était le message de Jérôme Poel hier, teinté d'optimisme, évidemment,
07:36 mais c'était quand même son message.
07:38 Et c'est amusant de constater que, dès aujourd'hui,
07:41 on a une confirmation de ces inquiétudes avec ce chiffre extraordinaire.
07:44 Il y a peut-être une clé d'explication.
07:46 C'est la productivité, Raphaël.
07:48 Alors, c'est des données longues, effectivement.
07:50 Il faudra sans doute beaucoup de temps pour comprendre
07:52 ce qui se passe peut-être en matière de gains de productivité pour l'économie américaine.
07:56 Néanmoins, c'est des chiffres durs qui sont mesurés trimestre après trimestre.
07:59 Ça fait peut-être trois ou quatre trimestres qu'on a des gains de productivité aux États-Unis.
08:04 La productivité horaire moyenne aux États-Unis est 6% supérieure
08:09 à ce qu'elle était par rapport au niveau atteint avant le Covid.
08:13 Ça, c'est unique, j'allais dire, dans le paysage global macro aujourd'hui.
08:18 Productivité, c'est une piste, effectivement.
08:21 Alors, est-ce que c'est les effets de l'IA déjà ?
08:23 Peut-être, peut-être pas. Ça ferait un poteau.
08:25 Mais clairement, il y a une piste là.
08:27 Il y avait un très bon article de Paul Krugman, vous savez,
08:30 ce Nobeliste, cet économiste du New York Times, qui est le prix Nobel il y a quelques années,
08:35 et qui parlait de l'Europe.
08:37 Il disait, écoutez, l'Europe a plein de choses pour elle, elle a plein d'atouts,
08:41 mais il y a quelque chose qu'elle ne fait pas, comparé à ce que font les États-Unis
08:44 et qui semblent payer, c'est du déficit.
08:47 Et effectivement, on a un gouvernement qui est tout à fait disposé à alimenter le déficit,
08:53 à ne pas augmenter les impôts, à laisser cette économie courir,
08:57 courir fort et courir à vide, quelque part.
09:00 Et effectivement, on peut peut-être deuxième piste imaginer,
09:03 ça c'est un facteur positif pour l'économie américaine.
09:06 On a un problème dans cette histoire, c'est que la fin,
09:09 ça ne termine pas toujours bien quand on a trop de déficit.
09:11 Et on va reparler des taux d'intérêt.
09:13 On sait qu'il y a énormément d'émissions, des bons du trésor américain qui financent ces déficits.
09:19 Elle a quoi, 2 trillions à émettre, Yélène, cette année, c'est ça ?
09:22 Quasiment le double de l'année dernière, qui était déjà une année record.
09:25 Donc tout le monde transpire, est-ce qu'on va être capable d'absorber
09:28 toute cette dette qui arrive, qui finance ces déficits ?
09:31 Et dans quelle mesure on pourra avoir un impact sur les taux ?
09:33 Donc là, ça y est, la boucle est bouclée, on se rend compte qu'on est au milieu du guet,
09:36 ce n'est pas la fin de l'histoire.
09:38 On est très content de voir que l'économie américaine carcule, caracole,
09:42 c'est bon pour tout le monde.
09:44 Maintenant, l'impact sur l'inflation, l'impact sur les déficits
09:48 et sur les taux d'intérêt in fine, reste encore à déterminer.
09:51 Bon, il y a une histoire de séquence et d'horizon de temps dans tout ça.
09:55 J'imagine qu'un gérant à action, il doit quand même pouvoir se satisfaire
09:59 de ces chiffres macro en provenance de l'économie américaine ?
10:02 Tout à fait, avec le garde-pouvoir.
10:04 La bonne nouvelle, c'est que l'économie se porte bien, sauf le landing,
10:06 on pourrait presque parler de no-landing.
10:08 Quand on voit les chiffres, le PIB qui est sorti il n'y a pas longtemps aux États-Unis,
10:12 les chiffres de l'emploi qui se portent bien, pour un gérant à action,
10:15 c'est quand même satisfaisant.
10:17 On dit qu'une économie qui va bien, pour la micronomie, c'est quand même des bonnes choses.
10:20 Donc ça reste porteur et salvateur pour les prochains mois.
10:23 Après, on a quelques alertes, comme ce qu'a dit William, notamment sur l'inflation.
10:26 Hier, on l'a vu sur l'ISM, notamment sur la partie prix payé, qui est ressorti à 52,9.
10:31 Des points à surveiller quand même dans les prochaines semaines.
10:34 Ce qui pourrait reporter, on va dire, la baisse des taux directeur de la partie américaine.
10:39 Et ça, c'est grave pour le marché ou pas ?
10:41 Pas tant que ça, mais on le voit de l'autre côté.
10:43 Donc nous, en investisseurs européens, sur la partie européenne,
10:46 on voit quand même notre économie au sein de la zone économique européenne qui est ralentie.
10:49 Les indicateurs avancent, même si ça commence à bottom et se reprendre un petit peu.
10:52 C'est quid de ce qui va se passer de la Banque Centrale Européenne ?
10:55 Je vous laisse nous essayer de répondre à cette question excellente, Arnaud.
11:00 Non mais sérieusement, si... Non mais c'était le petit débat qu'on avait avant de commencer l'émission.
11:04 Si ça continue d'aller aussi bien que ça pour l'économie humaine,
11:07 et qu'il faut encore redécaler dans le temps la perspective de baisse de taux,
11:12 qu'est-ce qui se passe en Europe et du côté de la BCE, de ce point de vue-là ?
11:15 On le voit, là, ils attendent tous le goût de M. Poll.
11:18 On l'a vu hier sur la Banque d'Angleterre, un discours d'Auvish en attente.
11:23 La Banque du Japon n'en parlant pas aussi.
11:25 Donc ça, c'est les points manifestes.
11:27 Aujourd'hui, il faut souligner quand même que la BCE a besoin,
11:31 et Mme Lagarde a donné quand même un timing,
11:33 en disant que ça se fera avant la période estivale, cette baisse des taux directeurs.
11:37 Donc le calendrier, elle le dresse.
11:39 Donc elle va devoir appuyer.
11:40 Maintenant, elle ne l'a jamais fait, d'appuyer avant la BCE.
11:43 Peut-être une première.
11:45 Et en tout cas, on en a besoin en zone économique européenne.
11:47 Ça semble évident quand même.
11:49 C'est vrai que maintenant, on comptait sur une Fed assez proactive
11:53 et sur une BCE assez inerte dans sa fonction de réaction.
11:56 Et on se disait, très bien, la Fed ira, la BCE suivra.
12:00 Bon, là, il y a peut-être une histoire qui serait écrite un peu différemment.
12:04 En tout cas, on ne peut pas l'exprimer.
12:06 On ne va pas s'infliger des restrictions monétaires en Europe,
12:08 simplement parce qu'on va attendre que la Fed réagisse.
12:10 Au bout d'un moment, il faut bien regarder que nous, l'économie,
12:13 elle a déjà atterri en réalité.
12:15 On est déjà en croissance zéro sur 12 mois quasiment.
12:18 C'est la stagnation.
12:19 On revient en plus en termes de traîne de croissance,
12:21 sur le traîne de croissance d'avant le Covid,
12:24 grosso modo, quand on sortait de la grande crise, etc.
12:27 Ce n'est quand même pas terrible en termes de performance économique.
12:29 Il y a quand même la même problématique.
12:31 Je reviens, j'insiste là-dessus, la problématique des salaires.
12:33 La dynamique des salaires, même en Europe, pose problème.
12:35 Ce qui est quand même quelque chose sur laquelle les économistes
12:39 n'étaient pas forcément tous confiants il y a encore quelques mois.
12:42 On voit que la dynamique des salaires est toujours problématique,
12:45 aussi en Europe.
12:46 C'est probablement quelque chose qu'il faut regarder très près.
12:48 D'ailleurs, l'ABCE publiera ses nouvelles prévisions.
12:51 Ils attendent les dernières négociations salariales, etc.
12:54 parce qu'ils redoutent une mauvaise surprise de ce point de vue-là.
12:57 Mais fondamentalement, je ne vois pas pourquoi l'ABCE
12:59 serait tenu d'attendre que la Fed réagisse.
13:01 C'est écrit nulle part.
13:02 Je crois que c'est écrit nulle part.
13:04 Je ne vois pas pourquoi.
13:06 Parce que c'est l'ordre du monde.
13:08 On a une économie américaine qui défie la gravité
13:12 par rapport au reste du monde.
13:14 On doit l'analyser séparément.
13:16 Et l'ABCE, je pense, va l'analyser séparément, bien sûr.
13:20 Et vous comprenez ce que dit Arnaud ?
13:23 On comprenait que juin était un minimum en termes d'horizon.
13:28 Et maintenant, on est plutôt sur l'idée que juin, c'est au plus tard
13:32 pour baisser les taux.
13:33 Bien sûr, c'est au plus tard.
13:34 Après, encore une fois, ce ne serait pas une mauvaise nouvelle
13:36 en relatif pour les marchés.
13:38 La dynamique relative de politique monétaire,
13:40 ça compte pour les marchés.
13:42 Affaiblir l'euro, ça serait bon pour les exportations.
13:45 On est une zone qui est très exposée au reste du monde.
13:47 Donc, ça ne serait pas si mal.
13:49 Mais ça viendrait aussi valider le scénario d'une économie
13:52 qui a déjà largement atterri et qui a une croissance...
13:54 Et puis qui s'est quand même complètement désynchronisée
14:00 du rythme américain.
14:02 Oui, et d'ailleurs...
14:04 C'est une forme de divorce, pour le coup, assez large.
14:07 Et justement, avec la productivité aussi...
14:10 On voit bien que là-dessus, effectivement, aux Etats-Unis,
14:13 le rebond de la productivité, on ne le voit que là-bas.
14:15 On ne le voit pas dans les autres pays.
14:17 Alors attention aussi, ce n'est pas un tel rebond de la productivité.
14:20 C'est super bien pour la croissance potentielle, le long terme, etc.
14:23 Ce n'est pas très compatible avec un marché du travail aussi dynamique.
14:25 Et c'était une des raisons, justement, la faiblesse de la productivité
14:29 d'un point de vue conjoncturel, qui explique des marchés du travail
14:32 aussi tendus, parce qu'en réalité, ce n'est pas qu'on était tous
14:35 beaucoup plus productifs, on était juste plus nombreux
14:37 pour produire à peu près la même quantité.
14:39 Donc il y avait une vraie productivité déprimée, même aux Etats-Unis.
14:42 La seule différence, c'est qu'on la voit vraiment rebondir
14:44 maintenant aux Etats-Unis, pas ailleurs.
14:46 Bon, sur le divorce fait BCE, Europe, Etats-Unis, Raphaël...
14:49 Et puis dans les facteurs et les points à surveiller,
14:51 toujours du côté de l'offre, il y a des choses à dire
14:54 sur ce qui se passe en Mer Rouge et ses conséquences.
14:57 Ça fait déjà des semaines, voire une paire de mois que ça dure.
15:00 - Alors effectivement, ce divorce de tendance entre l'Europe
15:03 et les Etats-Unis, peut-être que ça va devenir une vraie thématique
15:06 sur 2024. En tout cas, on en prend le chemin.
15:09 Les économies divergent très fortement maintenant.
15:12 Sauf l'ending, c'est très généreux pour l'économie européenne.
15:16 On est très clairement en train de ralentir et on n'est pas certains
15:19 de la suite des événements de ce point de vue-là,
15:22 là où les Etats-Unis, on l'a dit, caracolent.
15:25 Donc ça, c'est une première thématique.
15:27 On pourrait avoir aussi des conséquences sur les trajectoires
15:30 d'inflation à un moment où ces trajectoires ont des similitudes,
15:33 le marché du travail, la ténacité de l'inflation sur les services,
15:36 mais aussi des dissimilitudes.
15:39 Et vous faites le lien avec la Mer Rouge, je pense que vous avez raison.
15:42 On va regarder en Europe beaucoup des problématiques d'énergie,
15:45 on va regarder des problématiques sur la nourriture,
15:48 qui contribuent aussi davantage aux dynamiques inflationnistes
15:51 en Europe. Et puis aussi, on a une sensibilité vis-à-vis
15:54 de cette thématique de la Mer Rouge qui est importante,
15:57 beaucoup plus qu'aux Etats-Unis. Et cette thématique de la Mer Rouge,
16:00 elle pourra peut-être aussi être un facteur inflationniste
16:03 dans les mois à venir. En tout cas, lorsque vous parlez
16:06 aux armateurs en ce moment, déjà la plupart évitent
16:09 de passer par là. Maintenant, à quelques exceptions près,
16:12 ils font tous le grand détour. Ceux qui passent par là
16:15 se font accompagner par les bateaux de marines nationales,
16:18 les bateaux de guerre. Et puis, ils vous disent aussi,
16:21 ces armateurs, qu'il n'y a pas vraiment de fin en vue.
16:24 En tout cas, ils s'attendent à ce que ce conflit larvé
16:27 puisse perdurer dans le temps. En gros, l'idée,
16:30 c'est que acheter un drone pour attaquer un bateau,
16:33 ça coûte 20 000 dollars. Acheter un missile pour abattre
16:36 le drone, ça coûte un million. Et ces missiles,
16:39 on en manque justement en ce moment. Donc, il n'y a pas eu
16:42 vraiment, malgré des escalades récemment, de baisse de tension
16:45 dans la zone. Donc, si vous regardez un petit peu...
16:48 - Ils imaginent une persistance du phénomène.
16:51 Je ne sais pas si c'est leur scénario central aujourd'hui
16:54 de dire que cette route-là restera fermée peut-être
16:57 de manière structurelle. Mais en tout cas, ils ont une réflexion
17:00 sur l'idée d'une persistance et d'une route qui sera
17:03 plus jamais la même. - Il semblerait que c'est un vrai
17:06 scénario tout à fait envisagé. Et ça contribue à cette
17:09 volatilité du prix du fret. Et c'est important. Le fret,
17:12 vous vous souvenez, ça a beaucoup amplifié les phénomènes
17:15 inflationnistes dans le passé. Dans le cycle de désinflation
17:18 aussi, on a eu Apagloid récemment qui a montré que sur Q4,
17:21 une baisse des coûts du fret de 50% comparé à l'année
17:24 précédente. Leur bénéfice sort à -92% sur Q4.
17:27 A l'inverse, depuis le début d'année, les prix du fret
17:30 sont en hausse de 50%. Donc ça, ça va aussi contribuer
17:33 à brouiller les cartes pour Mme Lagarde,
17:36 qui va être plus sensible aussi à ce genre de facteurs.
17:39 Donc, effectivement, une divergence entre les deux
17:42 plateformes, qui sera peut-être une thématique cette année,
17:45 et une thématique pour l'investisseur, on le voit,
17:48 en termes de performance, sur les actions, sur le crédit
17:51 d'un segment sur l'autre, en termes de valorisation,
17:54 on est aussi sur des écartements qui sont très...
17:57 - Quand vous dites "thématique de marché", partant de la
18:00 divergence macro qui pourrait s'accroître encore Europe-Etats-Unis,
18:03 c'est quoi ? C'est privilégié dans ce contexte
18:06 des actifs américains, qui sont peut-être déjà riches,
18:09 on va en parler, peut-être correctement valorisés,
18:12 ça écarte l'idée d'un retour à la moyenne
18:15 ou d'un rattrapage des actifs européens
18:18 avec une décote toujours plus structurelle ?
18:21 - Très bonne question.
18:24 - Ça se joue sur le forex ?
18:27 - Ça se joue sur beaucoup de choses. Effectivement, la première
18:30 constatation, c'est que la décote des actifs européens
18:33 comparée aux actifs américains, quelle que soit la classe d'actifs,
18:36 c'est que c'est un stock. Jamais les actifs européens
18:39 ont été aussi peu chers. C'est vrai sur les actions,
18:42 où pour le coup les actifs américains sont très chers, là où en Europe
18:45 on peut dire qu'on n'est pas très cher. C'est vrai sur le crédit.
18:48 Les primes de risque en Europe sont plus élevées qu'aux US,
18:51 ce qui est très rare dans l'histoire. Donc vous avez déjà
18:54 cette opportunité de dire "oui, il y a peut-être plus de risques,
18:57 moins de croissance, mais vous avez des points d'entrée
19:00 beaucoup moins exigeants". Et au final, lorsque vous faites
19:03 entreprise par entreprise, vous allez vous retrouver très souvent
19:06 avec des entreprises d'excellente qualité en Europe qui ont
19:09 souvent des métriques de fondamentaux
19:12 tout à fait similaires à des équivalents américains
19:15 qui vont se retrouver 5, 20, 30% moins chers
19:18 que l'équivalent américain. - Simplement parce qu'elles sont cotées
19:21 en Europe, quoi. Et que c'est des boîtes européennes. - Voilà. Il y a une décote
19:24 au risque Europe, comme il y a une décote au risque Chine
19:27 ou au risque émergent, finalement. Donc ça, ça va être aussi
19:30 une source d'opportunité. On a eu tendance à réallouer du risque
19:33 sur l'Europe. On trouve que cette décote est excessive, que l'Europe
19:36 a sûrement des atouts dans ce monde qui s'ouvre.
19:39 Mais ça va être, selon nous, probablement une thématique de plus en plus
19:42 pour l'investisseur en 2024. - Très intéressant.
19:45 Comment ça peut se traduire ?
19:48 Il y a la divergence macro et puis il y a ce que les marchés
19:51 déjà anticipent en termes de décote,
19:54 de primes de risque, etc.
19:57 - Oui. Alors justement, c'est ce qui de nouveau rend aussi
20:00 l'exercice d'allocation active assez intéressant. Parce qu'il faut bien avoir en tête
20:03 que cette migration de l'économie vers des taux plus élevés, etc.
20:06 et tout ce dont on parle, ça a redonné du sens à faire de l'allocation active.
20:09 Auparavant, on s'intéressait quasiment qu'au marché action. Il n'y avait que là où on avait
20:12 de la rendement. C'est là que de nouveau ça redevient intéressant.
20:15 On peut, et nous c'est l'essentiel de ce qu'on réalise actuellement,
20:18 c'est de faire de la prise de risque en relatif. En réalité, je rejoins tout à fait
20:21 ce qui vient d'être évoqué, notamment sur le crédit,
20:24 notamment en Europe, sur les entreprises de bonne qualité, etc.
20:27 Il y a vraiment quelque chose à jouer, à la fois en termes de rendement, à la fois en termes de valorisation.
20:30 Parce qu'on attaque déjà un scénario qui est quand même, quand on regarde le niveau des spreads
20:33 sur des sociétés de très bonne qualité en zone euro,
20:36 on est déjà en ligne avec ce qu'on voit habituellement dans une récession.
20:39 Donc c'est assez cohérent. En revanche, effectivement, sur les marchés actions,
20:42 je pense que les différentiels sectoriels, le tilt beaucoup plus
20:45 valeur de croissance aux Etats-Unis, la dimension tech
20:48 est quelque chose qu'on a tendance à plutôt privilégier, justement.
20:51 Notamment dans notre scénario où il va falloir que cette économie américaine
20:54 elle atterrisse à un moment. Et effectivement, dans ce genre de scénario,
20:57 on aura plutôt tendance à privilégier la qualité, etc.
21:00 qu'on retrouve particulièrement sur ces valeurs de croissance côté US.
21:03 - Bon, parlons-en justement de la croissance américaine.
21:06 Arnaud, on parlera des résultats, mais il faut qu'on attaque par méta.
21:09 Parce que c'est quand même l'autre événement du jour
21:12 avec les chiffres de l'emploi américain. Là aussi, c'est spectaculaire.
21:15 Je crois que ça prend plus de 20% au moment où on se parle.
21:18 C'est déjà historique peut-être dans l'histoire de méta,
21:21 une séance comme ça, un rallye sur une seule séance de plus de 20%,
21:24 200 milliards de market cap ajoutés.
21:27 Et visiblement, la feuille de route livrée aux investisseurs,
21:30 oui, satisfait tout le monde.
21:33 - Tout à fait. Alors déjà, le point saillant,
21:36 aujourd'hui on le voit, on a tous les GAFAM qui ont publié.
21:39 On voit Microsoft, c'était très très bon, mais on voit
21:42 vraiment des arbitrages en termes de valorisation.
21:45 On voit donc méta, en termes de valorisation,
21:48 on est vraiment sur la moyenne historique, même en deçà de la moyenne
21:51 historique des 10 dernières années. - C'est quoi, c'est la moins chère du groupe ?
21:54 - C'est la moins chère du groupe. Après, vous avez Amazon qui est sur sa moyenne 5 ans.
21:57 Ceci expliquant aussi les rebonds assez forts de 20%, de 8% pour Amazon.
22:00 Donc méta, aujourd'hui, tous les chiffres sont au-dessus.
22:03 Chiffre d'affaires, BPA, c'est des choses importantes.
22:06 On a surtout un programme d'achat d'actions qui est ajouté de 50 milliards.
22:09 Et la cerise sur le gâteau, c'est un dividende
22:12 qui arrive à 0,1 centime par action.
22:15 Mais quand même, ça montre la transformation de méta. On reprend quand même
22:18 il y a 3-4 ans, on était sur un projet de métaverse, de forts investissements
22:21 sur cette partie-là. Aujourd'hui, on arrive sur une société qui arrive
22:24 à maturité avec beaucoup de confiance. On parle beaucoup moins
22:27 de développement, d'investissement sur cette thématique de la métaverse.
22:30 Et l'arrivée du dividende, ça l'amène dans la catégorie
22:33 des must-haves américaines.
22:36 Et c'était la dernière des GAFAM qui ne distribuait pas.
22:39 - Ça devient, comme vous disiez tout à l'heure,
22:42 les dividendes aristocratiques, c'est ça ?
22:45 Elle est candidate... - Encore ! - Pas encore ! Non mais là, c'est
22:48 50 centimes par action. Je crois que c'est la classe 31ème
22:51 au sein du SNCF 500 en termes de montant
22:54 de dividende versé. Et on peut imaginer que ça va
22:57 grossir, que ça va grandir. Elle est candidate
23:00 à rejoindre des Microsoft ou des Apple à ce titre-là.
23:03 - Tout à fait. Retour à la croissance, on regarde vraiment. Elle avait énormément profité
23:06 de la période de Covid. On a eu des périodes d'investissement
23:09 qui ont été faites massivement sur les deux dernières années. Une croissance,
23:12 une décroissance, pourrait-on appeler, une pression sur les marges.
23:15 Aujourd'hui, on revient sur les niveaux avant le Covid en termes de croissance
23:18 organique et surtout en termes de marge. Ça, c'est quand même important.
23:21 Donc on voit que Mark Zuckerberg fait quand même bien le job,
23:24 manage bien les choses. Le point important, enfin c'est une statistique
23:27 impressionnante, on en parlait ce matin, c'est qu'aujourd'hui, dans le monde,
23:30 vous avez, en termes d'applications, 3 milliards
23:33 de personnes qui se connectent aux applications du groupe Meta.
23:36 C'est impressionnant. Ça montre aussi quand même l'ampleur...
23:39 - Facebook, Instagram, WhatsApp, c'est les principales.
23:42 - Je ne vais pas aller trop plus loin sur ce sujet-là.
23:45 - Oui, oui, ça fait déjà des grosses plateformes. - C'est quand même important.
23:48 On a 8 milliards, 3 milliards de connexions par mois. Sur cette thématique-là,
23:51 on voit des revenus publicitaires qui reprennent. C'est quand même la bonne surprise
23:54 aussi quand on voit Alphabet qui avait un peu plus
23:57 de difficultés sur cette partie-là. - L'image pub côté
24:00 Meta était bien plus glorieuse que ce qu'on a vu sur
24:03 Alphabet. - Ça, c'est des choses importantes. Donc, Meta
24:06 arrive en termes de rentabilité et en termes de dividendes
24:09 dans les grands groupes, on va dire, des méga-cap américaines technologiques.
24:12 - Après le gros crash de 2022,
24:15 l'échec du metaverse, etc., Zuckerberg a dit que 2023, c'est l'année
24:18 de l'efficience. - Exactement. - Et dans la jeune histoire de Facebook,
24:21 c'est une boîte qui a 15 ans, même pas, aujourd'hui, la cotation
24:24 c'était début 2010 ou 2011 ou 2012, je ne sais plus, dans ces eaux-là.
24:27 Ça s'est traduit comment ?
24:30 Parce que c'était un vrai test pour ces grands, et pareil pour Amazon,
24:33 etc. C'est la première fois,
24:36 en tout cas dans l'histoire récente, que ces groupes-là
24:39 sont allés tailler le gras et remis
24:42 peut-être un peu de productivité aussi dans leurs équipes.
24:45 On en parlait tout à l'heure. - Ils avaient coupé pas mal dans les effectifs
24:48 il y a un an et demi. Fin 2022, ils coupaient 15%
24:51 des effectifs. Après, comme on en parlait tout à l'heure,
24:54 il y avait peut-être des jobs qui étaient un peu superficiels.
24:57 Mais voilà, ça a été coupé à l'intérieur. Un contrôle des coûts
25:00 quand même drastique, l'exercice 2023.
25:03 Des plans de CapEx qui me semblent maîtrisés. Plans de CapEx annoncés de 2 milliards
25:06 qui sont quand même bien ciblés sur la partie processeur,
25:09 que ce soit sur la partie intelligence artificielle ou non artificielle.
25:12 Donc le groupe montre aujourd'hui un exercice optimal.
25:17 - Raphaël, quand on... Bon, META, c'est l'exemple du jour,
25:20 c'est vrai que le tir groupé quand même des GAFAM
25:24 semble montrer que le marché n'est pas complètement lassé
25:27 de ces valeurs encore aujourd'hui.
25:30 - Non, il tire le marché vers le haut. D'ailleurs, on peut résumer le rallye récent
25:33 à un rallye US, tech, IA.
25:36 Quand vous avez dit ça, vous avez tout dit.
25:39 Vous enlevez ces valeurs-là, vous regardez la performance du S&P 493,
25:43 on est très proche de ce que fait l'Europe.
25:46 Si vous regardez la croissance des résultats attendus pour 2024,
25:49 c'est exactement en ligne avec ce que fait l'Europe, +5%.
25:52 La croissance des 7 magnifiques, +35% pour 2024.
25:56 Donc la croissance, elle est là, ça tire le marché vers le haut.
25:59 C'est vraiment ça le facteur de risque numéro 1 positif pour le marché.
26:03 Et c'est vrai qu'on est impressionné par cette capacité de génération de profit récurrente.
26:08 Nous, on les regarde, toutes ces 7 magnifiques,
26:12 à travers 3 prismes, 3 méga-tendances.
26:15 La première méga-tendance à laquelle elle vous expose, c'est la croissance de la publicité en ligne.
26:20 Ce n'est pas nouveau, mais c'est vrai que c'est un gigantesque marché
26:23 qui est capturé par une petite poignée d'entreprises qu'on vient de citer
26:27 et qui grossit très vite, qui gagne des parts de marché.
26:29 Donc ça, c'est une première façon de s'exposer.
26:31 Deuxième façon, c'est le cloud, plus récent,
26:34 mais c'est aussi un marché qui devient un peu plus mature
26:36 et qui a des taux de croissance très importants.
26:38 Et puis le nouveau facteur de croissance, c'est évidemment l'IA.
26:42 Et encore, dans tous ces noms-là, vous allez avoir les leaders de demain.
26:45 Après, quand vous regardez sur les 7 magnifiques,
26:47 et d'ailleurs le marché est en train de les différencier,
26:49 peut-être qu'il va falloir qu'on recycle l'expression,
26:52 ou qu'on en trouve une autre.
26:54 C'est vrai qu'elles ne sont pas toutes positionnées de la sorte,
26:56 elles n'ont pas toutes les mêmes valeurs.
26:58 Et effectivement, sur Apple, qui est un business très différent,
27:01 qu'on pourrait peut-être d'ailleurs plus comparer à un business de consommation,
27:05 discrétionnaire ou pas d'ailleurs, on peut l'appréhender.
27:07 - Ça se commoditise un peu.
27:09 - Évidemment, Tesla, on est sur des dynamiques qui sont très différentes.
27:13 Donc il faut en avoir, il y en a qui ne sont pas chères,
27:16 qui justifient l'investissement, c'est là où il y a de la croissance.
27:19 Maintenant, pour l'investisseur passif, on va dire,
27:22 qui regarde le marché aujourd'hui, lorsque vous regardez la performance,
27:26 lorsque vous regardez la valo, lorsque vous regardez le risque,
27:29 le risque, c'est US Tech, IA.
27:31 - Je comprends.
27:32 Et puis ça implique un risk management important,
27:35 dans un portefeuille global.
27:38 - Et de la place pour être déçu.
27:40 - Et de la place pour être déçu, non, mais c'est sûr.
27:42 Oui, oui, alors ce n'est pas dans la même dimension,
27:45 mais un Dassault Systèmes hier, sur la partie software,
27:49 peut décevoir, ça fait partie, je ne vais pas dire que c'est notre GAFA,
27:53 mais ça fait partie des boîtes tech françaises, européennes,
27:56 chèrement valorisées, des darlings,
27:59 qui sur une séance peuvent parfois décevoir avec une sanction à 10%.
28:03 Arnaud, ce n'était pas une vraie déception.
28:05 - Non, mais après, depuis le 1er novembre,
28:07 Dassault Systèmes, c'est plus de 40% avant pub.
28:09 - Ah oui, il y a un rallye énorme.
28:10 - On reprend, on a raison sur les niveaux de valorisation.
28:12 - La baisse des taux, la perspective.
28:14 - Après, on a quand même revu les BPA à la hausse,
28:16 on attend 12-13% de BPA sur l'année.
28:18 Vous avez une valorisation qui s'est décontractée aussi,
28:21 on va dire ça comme ça.
28:22 On est à 28 fois les bénéfices.
28:24 Le management a tenu ses engagements,
28:26 qui étaient de doubler les bénéfices par action
28:28 sur les trois dernières années.
28:30 Donc, les moins 10%, on va plus dire que c'est un phénomène technique,
28:34 d'algo, d'éléments comme ça.
28:37 En disant, j'ai du mal à l'expliquer,
28:39 mais moins 10% sur une société comme Dassault Systèmes,
28:41 ça semble quand même un peu incohérent.
28:43 Mais c'est un peu le bain aujourd'hui des gérants.
28:45 On a beaucoup d'accidents, vous voyez des valeurs comme LVMH qui prend 10%,
28:49 vous voyez des valeurs comme SAP et SML qui prennent une dizaine de pourcents.
28:53 Ça pose question par moments aussi.
28:56 - Pour des grosses capitalisations boursières.
28:58 - C'est difficile.
28:59 - Effectivement.
29:00 - On parlait du début de changement de statut, de méta,
29:03 avec l'entrée dans l'âge du premier dividende.
29:06 Est-ce qu'à l'inverse, il y a quelque chose qui se passe du côté d'Apple, justement ?
29:11 Est-ce que le statut est fragilisé ?
29:13 Ce n'est plus la même hype, c'est sûr.
29:15 Ce n'est plus la même dynamique boursière.
29:17 Ça fait quand même plusieurs trimestres que la croissance est zéro.
29:21 Alors, elle revient positive, là, je crois, sur le dernier trimestre.
29:25 L'eldorado chinois, qui était quand même une grosse partie aussi du cas d'investissement,
29:30 semble se réduire un petit peu.
29:33 - Écoutez, autour de la table, on est tous équipés, on est tous élephones.
29:36 C'est la même chose un peu partout dans le monde.
29:38 On a des taux d'équipement qui sont encore moins importants.
29:40 - Oui, mais je n'en ai pas acheté un par an, comme depuis 2007.
29:45 - On voit que l'innovation est moins importante.
29:47 Mais clairement, vous avez un taux d'équipement aujourd'hui,
29:49 c'était relayé par un peu plus de milliards.
29:51 - Plus de 2 milliards.
29:52 - Vous avez pratiquement 2,2 milliards de taux d'équipement.
29:54 - 2,2 milliards de personnes équipées.
29:55 - Oui.
29:56 - Là, c'est quand même énorme.
29:57 - Et les services dessus, alors ?
29:59 - Les services, c'est la partie relay.
30:01 Vous aviez 6 % il y a 3 ans, les services,
30:05 représentait 6 % du chiffre d'affaires il y a 3 ans.
30:07 Aujourd'hui, on est à 18 %.
30:08 - D'accord, c'est agréable.
30:09 - Même margé à plus de 50 %.
30:10 - C'est conscient.
30:11 - Et là, on le voit sur les chiffres de niveau de marge, en tout cas,
30:13 qui ont été annoncés, c'est clairement le relay de croissance des années futures.
30:16 Mais clairement, il va falloir s'attendre à un niveau de croissance
30:20 beaucoup moins important.
30:21 La question maintenant se pose de savoir le niveau de valorisation à 28 fois les bénéfices
30:26 quand on les attend de BPA à -4 % pour l'année 2024.
30:29 C'est un sujet, clairement.
30:31 Après, c'est un autre sujet, on en parlait tout à l'heure,
30:33 quand vous générez pratiquement 100 milliards de cash, on en revient,
30:37 vous êtes rémunéré à 5 %, c'est quand même une cica monétaire, Apple.
30:40 Des fois, peut-être qu'aussi les investisseurs se disent
30:42 que c'est peut-être plus certain et sûr d'investir, Apple,
30:45 que sur de la dette américaine.
30:46 Je mineure mes propos, mais en tout cas,
30:48 un arbitrage qui peut être fait vu, entendu, sur les marchés financiers.
30:53 Donc, clairement, il y a un changement de business.
30:55 - Mais avec calculer, au regard de leur trésor disponible
30:59 et des rendements du cash aujourd'hui, c'est 1,5 milliard de résultats automatiques
31:03 quasiment chaque trimestre.
31:05 - Ça doit être ça.
31:06 - Je ne sais plus, si c'était par trimestre, bref, c'était spectaculaire.
31:10 Ça génère un rendement financier.
31:12 - Toujours présent dans l'allocation de Warren Buffett.
31:15 - Plus que jamais.
31:16 - On le reprend en référence.
31:18 - Plus que jamais.
31:20 Oui, c'est impressionnant, la position de Buffett sur Apple.
31:24 Sur le thème de l'IA, Benoît, je sais que vous aimez bien
31:27 ces sujets de disruption, de technologie.
31:30 À quelle vitesse ça se diffuse ?
31:32 Quels sont les secteurs au-delà de Nvidia, des chips,
31:36 qui vont bénéficier de ce mouvement assez rapidement ?
31:39 Est-ce que ça se diffuse plus vite que les technologies précédentes ?
31:42 Est-ce que ça va irriguer plus vite ?
31:44 Plus de secteurs que lors des précédentes révolutions technologiques ?
31:48 - Ça semble être le cas.
31:49 En tout cas, quand on regarde aux États-Unis,
31:51 ce rebond de la productivité qu'on note,
31:54 beaucoup l'impulse aux premiers effets.
31:56 - Oui, parce qu'on ne sait pas trouver d'autres explications.
31:59 C'est un peu ça.
32:01 - Ça faisait des années où on a le sentiment
32:03 d'être dans une vague d'innovation majeure,
32:05 avec toujours cette problématique du déclin perpétuel
32:08 des gains de productivité.
32:10 Et c'est vrai que là, aux États-Unis,
32:12 c'est bien spécifique aux États-Unis,
32:14 mais on a le sentiment qu'il se passe quelque chose
32:16 de ce point de vue-là.
32:18 On met ça sur le dos de l'IA par défaut d'autres explications,
32:21 parce que ce déclin des gains de productivité précédent
32:23 n'est toujours pas tranché.
32:24 Chez les économistes, ce n'est toujours pas pour quelle raison.
32:26 Mais force est de constater qu'il semble y avoir un réel impact.
32:30 En termes de secteurs, tous les secteurs en réalité seront impactés.
32:34 Je pense que c'est ça qui fait la différence.
32:36 Il y a probablement une diffusion peut-être plus rapide,
32:39 mais surtout une possibilité de démultiplication,
32:42 de désutilisation à peu près partout.
32:44 Et je pense que ça, c'est fondamental.
32:46 C'est-à-dire que c'est un vrai impact macroéconomique,
32:49 d'où ce qu'on peut en attendre en termes d'enthousiasme,
32:51 en termes de productivité.
32:53 On sait qu'on va chercher à capter le plus de valeur,
32:55 boursièrement parlant, partant encore une fois
32:57 du secteur des semi-conducteurs et des stars de ce secteur
33:00 qui sont bien identifiés par tout le monde
33:02 et sans doute détenus par tous ceux qui souhaitent
33:04 en détenir aujourd'hui.
33:06 - Combiner ce thème à la fois de régionalisation des échanges,
33:12 d'un monde un peu plus compliqué où on relocalise,
33:15 même si dans les faits c'est un peu discutable,
33:18 mais c'est un thème qui revient de façon assez importante,
33:21 avec l'intelligence artificielle, du côté de l'industrie,
33:24 il faut essayer d'élargir un peu les utilisations.
33:26 Parce que nous, on est tenté de penser que s'il doit y avoir
33:29 un mouvement de réindustrialisation, relocalisation,
33:32 ça ne va pas se traduire par énormément d'emplois.
33:35 Ça va se traduire par énormément d'automatisation.
33:38 Et il y a de la marge pour automatiser les chaînes industrielles,
33:41 notamment en Europe, etc.
33:43 Et au-delà du segment naturel de la tech et de tout ce qui est associé,
33:47 je pense qu'il faut regarder un peu plus loin,
33:49 et notamment du côté de l'industrie où il y a vraiment de la marge.
33:52 - Je voulais bien qu'on dise un petit mot de l'Asie, de la Chine,
33:55 notamment, le marché chinois.
33:58 La question étant, est-ce qu'il y a un plancher ?
34:02 Parce que personne n'est obligé d'être investi en Chine aujourd'hui,
34:06 heureusement.
34:08 Plus difficile d'éviter l'Europe ou les États-Unis.
34:10 Mais c'est forcément quelque chose qu'on regarde,
34:12 même si on n'a pas besoin d'être investi directement là-bas,
34:15 en tout cas sur la partie côté liquide.
34:18 - Avec beaucoup d'humilité, je vais vous le dire comme ça,
34:21 la Chine, c'est le grand point d'interrogation.
34:23 C'est vrai d'ailleurs d'un point de vue corporate.
34:26 Et si vous écoutez par exemple les commentaires des entreprises de luxe,
34:30 elles ont de grandes incertitudes sur les perspectives de la Chine
34:34 et du consommateur chinois en 2020,
34:36 que pour l'investisseur, évidemment,
34:38 un marché qui tombe comme une pierre.
34:40 Ça fait des années qu'on dit qu'il n'est pas cher, ce marché.
34:43 Il est de moins en moins cher.
34:45 Alors oui, on peut imaginer qu'il y aura un rebond à un moment,
34:48 que peut-être qu'on part trop bas et qu'on méritera de rebondir.
34:51 Mais le fait est que la tendance est mauvaise.
34:54 La visibilité est mauvaise.
34:56 On voit aujourd'hui beaucoup de sorties d'investisseurs de tous horizons
35:00 qui se détournent complètement du marché.
35:03 Et aussi pour des bonnes raisons,
35:05 parce qu'il y a aujourd'hui des vents de face structurels face à la Chine
35:09 qui rendent prudents.
35:11 On va parler effectivement d'une économie qui a beaucoup de leviers,
35:14 beaucoup de dettes, qui est en train petit à petit d'apurer cette dette.
35:18 Et ça se fait à un coût très important pour les investisseurs.
35:22 On pense en particulier à l'immobilier.
35:24 Cette bulle immobilière, elle n'a pas fini aujourd'hui de nous exploser à la figure.
35:29 Et elle a coûté très très cher aux investisseurs jusqu'à présent.
35:32 Il y a une dimension aussi politique et géopolitique.
35:37 D'une part politique parce qu'on voit que le gouvernement est très actif
35:41 dans la conduite de l'économie.
35:43 Et qu'aujourd'hui finalement, la valeur ajoutée créée par les entreprises
35:46 ne redescend pas jusqu'aux actionnaires
35:49 ou même ne redescend pas jusqu'aux détenteurs d'obligations par exemple.
35:53 Quand vous regardez le MSCI Chine depuis sa création en 1992,
35:59 sa performance sur la période de 1992 à aujourd'hui, elle est négative.
36:04 Donc il n'y a eu aucune création de valeur alors qu'en entre-temps,
36:07 l'économie a explosé.
36:09 Donc ça, ça interroge trop de dettes, des problématiques politiques,
36:13 des problématiques géopolitiques aussi évidemment.
36:16 Et puis une croissance qui va aller en convergent, on va dire,
36:20 par les économies matures, qui va être structurellement moins forte
36:24 dans les années à venir.
36:25 Donc on a un cocktail qui n'est pas très encourageant.
36:28 Alors c'est vrai que ce n'est pas cher, mais les value traps,
36:31 pièges à investissement, ça existe.
36:33 Il y en a dans l'histoire.
36:35 Et donc ça ne donne pas envie.
36:37 Donc nous, on a regardé sur les actions à un moment pour investir,
36:42 mais si vous êtes investisseur d'actions, en fait,
36:44 vous ne détenez pas l'entreprise directement.
36:47 Vous passez par une structure intermédiaire qu'on appelle des VIE,
36:51 souvent basée au caïman, qui peuvent s'écrouler comme un château de cartes.
36:55 Donc on a effacé cette option de la table.
36:58 On a des analystes à Singapour qui couvrent la Chine côté obligataire.
37:03 On était investi dans le passé.
37:05 La crise de l'immobilier nous a fait retirer des billes,
37:10 parce qu'on se rend compte que les standards de transparence...
37:14 - Ça sort de votre adhère un peu, quoi.
37:17 - Les investisseurs ne souhaitent plus s'y mêler.
37:20 Il y aura sûrement pour ceux qui souhaitent faire des coups...
37:23 - Oui, il y aura des rebonds.
37:25 - Il y aura des rebonds, peut-être aller trop loin, c'est pas cher, etc.
37:27 Mais lorsqu'on a investi l'argent de ses clients ou de ses enfants sur le long terme,
37:31 on appuie sur pause et on réfléchit.
37:34 - Il y a mieux à faire que la Chine, sans doute, en ce moment.
37:37 On peut terminer avec l'exemple de Ferrari, Arnaud.
37:41 - Ça reste sans transition aucune,
37:44 même si peut-être qu'il y a quelques Ferraris en Chine.
37:48 - Un des gros avantages de Ferrari, c'est de ne pas être exposé à la Chine.
37:51 - Ah oui, ils ne vendent pas du tout ?
37:53 - Ils représentent deux parties du sujet.
37:55 On le met en avant dans les cas d'investissement, de ne pas être trop exposé au marché chinois.
37:59 - Les Chinois n'aiment pas les Ferrari ?
38:01 Pourtant, je suis sûr qu'il y a des Chinois qui ont les moyens d'acheter des Ferrari.
38:04 - C'est les Ferrari qui ne veulent pas vendre.
38:06 C'est quand même une chose importante aussi,
38:08 mais aussi de la prémionnisation, de la personnalisation chez Ferrari.
38:12 - Donc, eux-mêmes, limitent ce risque ?
38:14 - Oui, dans cette partie-là, parce qu'on peut avoir des problématiques sur les clients.
38:17 - Ah, c'est intéressant !
38:19 - Donc, 2% du chiffre d'affaires.
38:21 On est plutôt placé sur la partie américaine, sur la partie européenne,
38:24 et chez les Emiratis, des valeurs sûres pour Ferrari.
38:28 Et surtout, en termes d'image de marque, je pense que ça, c'est des choses importantes.
38:32 Donc, des résultats records qui ont été délivrés par Ferrari.
38:34 Un peu court sur la partie livraison, avec une livraison de 450 véhicules.
38:38 Mais on voit que l'effet prix a été quand même bénéfique.
38:40 Des niveaux de marge qui sont arrivés sur des niveaux records.
38:42 Ils nous ont rassurés, notamment sur les perspectives 2025-2026,
38:46 parce qu'on est un peu plus loin avec Ferrari, quand même.
38:48 On est à la carnet de commande sur 3-4 ans.
38:50 Donc, ça, c'est des choses intéressantes.
38:52 Après le point, nous, ce qu'on a fait, on a plus de bénéfices sur ces niveaux-là.
38:54 On la garde, on la conserve à 48 fois les bénéfices.
38:57 - Mais ça, c'est de la gestion du portefeuille, quoi !
38:59 - À 48 fois les bénéfices, par rapport à un Hermès,
39:01 on est quand même à 41-42 fois.
39:03 Ça commence, et on a accompagné le parcours boursier
39:05 de pratiquement 400% sur les 5 dernières années.
39:08 Donc, voilà un très beau titre.
39:10 Mais un niveau de valorisation qui commence à être excessif,
39:12 et surtout dans un secteur automobile,
39:14 qui reste quand même régulé de façon drastique,
39:17 surtout en zone économique européenne.
39:19 - Même pour Ferrari ?
39:20 - Moins pour Ferrari, mais il faut passer le cap des 1000...
39:22 - Oui, c'est pas parce que ça a 4 roues que c'est une voiture, Ferrari.
39:24 - Aujourd'hui, c'est quand même 44% des véhicules vendus par Ferrari,
39:27 c'est des véhicules hybrides.
39:29 - C'est un des points importants.
39:31 - Plus le recrutement d'Hamilton, c'est ça ?
39:33 C'est la news du jour, visiblement,
39:35 qui a peut-être même dépassé mondialement la publication des résultats de Ferrari,
39:37 pour dire la chose.
39:39 - Dans un marché...
39:40 - J'ai pas suivi depuis longtemps la F1,
39:42 peut-être depuis que Ferrari n'a plus remporté de titres,
39:44 d'ailleurs, je crois que c'était il y a 15 ans.
39:46 - Je crois même que, chaque fois qu'ils ont recruté un champion du monde,
39:48 il a pas gagné, mais...
39:49 - C'est vrai ? Ah, merde, mince !
39:51 Bon, c'était le gros transfert du jour.
39:55 Merci beaucoup, messieurs.
39:56 Merci d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir.
39:58 Arnaud Morel, premier par Asset Management,
40:00 Raphaël Thuyn, ticket au Capital,
40:02 et Benoît Pelloual, Natixis, Wealth Management.